嘉友国际：蒙古煤炭业务或能获得超预期增长

　　公司近况

　　据中国煤炭资源网消息，11 月 23 日起，甘其毛都口岸入境时间从 17 点关闭再次缩短为仅上午可以通关，司机不允许留宿，且必须带 7 天内核酸检测报告。3

　　评论

　　公司的煤炭供应链业务或再次受到短期负面影响。截至 9 月，公司的中蒙之间煤炭供应链业务已在 9 月恢复至疫情前水平。而此次甘其毛都口岸再次缩短通关时间，使得公司的煤炭供应链业务量带回至 2Q 的平均水平，若该通关状态延续至年末，则我们推算全年业绩或将同比持平。

　　中期看，我们认为公司有望在 2021-24 年维持 25%-30%的复合增速：1） 2021 年的高增速因为今年疫情影响的低基数以及今年 3月底收购嘉易达的翘尾效应；1）公司预计刚果（金）的道路与陆港项目将于 2021 年底建成，开通后一年即能提供年化 1000万-2000 万美金的利润贡献，项目成熟后将每年贡献 3000 万美金以上的利润，规模为当前公司的全部净利润；而公路位置良好，对接非洲口岸，或将与公司综合物流业务形成协同效应；2）受澳煤进口的限制，蒙古煤炭业务或能获得超预期增长。

　　长期看，我们认为公司具有口岸资源与多年积累的物流全程服务两个核心竞争力，从而能在营销成本较低的前提下，维持较高的市场份额与不易被压缩的利润率水平。

　　估值建议

　　我们暂不调整盈利，维持 2020/2021 年盈利预测 3.49 亿元（+2%YoY）/4.39 亿元（+26%YoY）不变。值得注意的是，短期由于甘其毛都口岸自 11 月 23 日开始回到仅上午可以通关的状态，且何时恢复正常通行时点仍未知，对业绩实际影响暂不评估。

　　当前股价对应 2020/2021 年 14.5 倍/11.5 倍市盈率。基于公司中长期的成长前景与低估值，我们维持跑赢行业评级，但前期公司股价的剧烈波动对机构投资者的情绪产生负面影响，且内蒙古疫情的反复可能对公司短期业绩形成一定负面影响，我们下调目标价 18%至 30.34 元，对应 19.1 倍 2020 年市盈率和 15.2 倍 2021年市盈率，较当前股价有 32%的上行空间。

　　风险

　　非洲政治局势动荡与治安问题带来非洲公路 IRR 低于预期，小盘股流动性风险。（中国国际金融股份有限公司）