强生控股：外延参股新加坡TG公司 加快全球市场布局

　　9 月 28 日，强生控股披露重组预案，拟装入国内人力资源服务龙头上海外服。交易完成后，上市公司第一大股东将由上海久事变更为东浩兰生，实际控制人仍为上海市国资委。本次交易前，上市公司总股本 10.53 亿股；重组上市后，包括募集配套资金后股份总数为 22.63 亿股，其中东浩兰生集团持股比例为 72%，上海久事持股比例降低至 2%。交易方案分为以下四步：

　　（1）上市公司股份无偿划转：久事集团将其持有的强生控股 40%股份无偿划转至东浩实业；

　　（2）资产置换：强生控股以自身全部资产负债（作为置出资产，交易价格37.51 亿，1.07 倍 PB），与东浩实业持有的上海外服 100%股权（作为置入资产，交易价格 68.08 亿，17 倍 PE）的等值部分进行置换；（3）发行股份购买资产：强生控股拟向东浩实业以发行股份的方式购买置入资产与置出资产交易价格的 30.57 亿差额部分，除息完成后发行价格为3.42 元/股，发行股份数量为 8.94 亿股，锁定期 3 年；（4）募集配套资金：以 3.04 元/股向东浩实业募集配套资金不超过 9.61亿，发行股份数量不超过 3.16 亿股，拟用于拟置入资产“数字外服”转型升级项目，锁定期 3 年。

　　设置业绩对赌，连续三个会计年度上海外服归母扣非净利润分别不低于3.38/3.95/4.58 亿。东浩实业承诺本次交易实施完毕后连续三个会计年度，上海外服扣非归母净利润分别不低于 33,841.90/39,456.49/45,848.29 万元。

　　若对赌失败，优先以本次发行股份购买资产获得的强生控股股份进行补偿，不足部分以现金补偿。

　　投资建议：上海外服为国内头部人力资源机构，国企背景&客户资源占有绝对优势，近年来内生加速信息化平台建设，技术赋能业务；外延参股新加坡 TG 公司，加快全球市场布局。重组上市成功后，员工激励制度完善下，招聘及灵活用工等新兴业务具备可观成长空间；叠加集团成本管控优化下，业绩存在较大弹性空间。按增发后总股本 22.63 亿股测算，对应当前市值 222 亿。如本次交易 20 年实施完毕，20-22 年扣非归母净利润业绩承诺分别不低于 3.38/3.95/4.58 亿，对应 66/56/48xPE，维持“买入”评级。

　　风险提示：交易相关审批风险，行业政策变化风险，行业竞争加剧风险，相关业务资质丧失风险，业绩承诺无法实现风险。（天风证券）