透景生命：研发投入加大 自免产品预计年内获批

    2018年收入维持增长,利润受费用拖累,2019Q1已有所回升

    2018年实现营收3.65亿元(+20.5%),归母净利润1.42亿(+11.7%),业绩不达预期。主要是由于新投放的仪器还未形成充分的销售,收入增速放缓。股权激励费用、装机数量增多、销售扩充以及研发投入加大导致净利润增速放缓。2019Q1营收0.68亿元(+26.4%),归母净利润0.16亿(+21.7%),增速已有所回升。

    仪器投放提速,加强医院覆盖

    2018年投放流式荧光仪器150台,较2017年85台大幅提升,预计未来三年每年将新增100台以上,仪器投放提速将带动收入增长。目前覆盖全国31个省市700余家终端用户,其中三级医院445家,较2017年增加51家,占医院客户的比例达到83.65%,并且也在同时开拓二级医院。今年直销收入占比上升至32.6%,渠道把控能力增强。

    销售推广及研发费用影响利润率,现金流充裕

    2018年销售毛利率78.43%(-2.13pp),受产品结构变化,仪器增加所致,试剂毛利率81.37%(-1.49pp)有所下滑,受部分地区降价及原材料价格波动影响;销售费用率22.82%(+0.81pp),由于加速仪器投放和销售团队扩充所致;管理费用率(含研发)17.40%(+3.95pp)主要是股权激励费用及多项产品进入临床阶段,研发费用增加;财务费用率-1.36%(+0.82pp)。三项费用率合计38.86%(+5.58pp),销售净利率38.84%(-3.03pp)。2018年经营性现金流达到了1.61亿,占净利润的比例为114%。

    研发投入加大,自免产品预计年内获批

    2018年研发投入4000万(+35%),占营收比例提升至10.96%(+1.17pp),新增8个医疗器械注册证书,共取得141个注册(备案)证。在研项目达到91个,涉及肿瘤、心血管、自身免疫、感染、优生优育等多个领域,项目中免疫诊断占比最高(52.75%),其中超过一半处于工艺研究阶段,10个已经提交注册检验和报批。十五项自身抗体谱测定试剂盒预计年内获批,自免为细分空白领域,并与公司已有的高通量荧光仪器协同,预计上市后可迅速提供业绩增量。

    风险提示:新品研发风险,市场推广不及预期,试剂降价风险。

    投资建议:维持“买入”评级

    公司属于小而美的技术企业,随着投放仪器数量提速,拉动试剂收入增长,新产品自免抗体上市后也提供业绩增长点。预测2019-2021年归母净利润分别为1.69/2.04/2.55亿,增速19%/21%/25%,三年复合增长约22%,当前股价对应PE分别为23.8/19.7/15.8倍,按照2020年23-25倍估值,公司合理股价在51~56元,维持“买入”评级。（国信证券）