红旗连锁：门店数量增长 整合效应将逐步显现

    业绩总结:公司前三季度实现营业收入40.8亿元,同比增长13.3%,归母净利润1.6亿元,同比增长10.6%,扣非净利润同比增长18%。单就第三季度而言,营业收入14.6亿元,同比增长20.1%,净利润3775万元,同比增长12%。第三季度的高速增长主要来自收购门店的业绩贡献,估计红艳与互惠超市共有200余家门店完成整合。利润增速慢于收入增速,我们判断主要是整合效果尚未完全发挥的原因,预计到今年底整合能够完成,协同效应将愈加明显。

    门店数量增长,整合效应将逐步显现。1)收购加新开的门店有580余家,其中新开的有170多家,部分门店位置和经营状况不适宜的收购门店公司将其关闭。目前成都地区有门店800余家,公司计划未来2-3年在成都市区内开到1200-1300家,空间很大。同时公司加大在市郊和二线市区的开店力度,进一步完善网店布局。目前同店增速稳定在3%-4%,好于行业平均。2)综合毛利率达27.04%(+0.85个百分点),得益于并购后供应链议价能力持续提升。销售费用和管理费用均微幅上升,主要是收购门店并购整合装修等费用支出较高,我们判断今年整合完毕后三费率会保持稳定。

    重申投资逻辑:1)在收购红艳和互惠后,公司成为名副其实区域便利店龙头。在京东永辉合作、阿里苏宁合作以及三泰顺丰合作后,线下零售面临价值重估,公司有望继续在外延式扩展上发力;2)公司在成都1-2环区域内基本实现1000米有一家,覆盖密度大,线下入口价值显现,想象空间较大。公司通过自有物流解决“最后一公里”配送问题、1小时送货到家不是纸上谈兵。目前公司已覆盖成都一、二环,下半年能够全部覆盖成都主城区。参考全家便利店在上海的风靡以及饿了么等外卖网站的火爆,公司可整合自己的中央厨房、快餐店以及物流优势,在内生发展上创出新高;3)依托线上门店资源,“红旗快购”、红旗wifi、“红旗易购”、“服务邦”等主要服务子平台成为线上入口,集游戏、购物、便民、视频、新闻等为一体的垂直社区O2O 综合服务站框架初现;4)公司的线上社区便利店平台正在逐步搭建过程中,加之目前公司需要升级配送中心和全面翻新门店,我们判断公司或有进一步融资需求,为后续外延扩展提供保障。

    盈利预测及评级:预计公司2015-2017年EPS 分别为0.14元、0.16元、0.18元,对应PE 分别为48倍、43倍和37倍,目标价8元,维持“增持”评级。

    风险提示:消费需求低迷,营收下滑的风险;整合互惠不达预期的风险。（西南证券）