福斯特：胶膜产能放量在即 开拓PCB感光胶膜新业务 买入

    事件：公司发布2020 年半年报，上半年实现营收33.76 亿元，同比增长13%；归母净利润4.56 亿元，同比增长14.6%；扣非后归母净利润4.43亿元，同比增长45.5%；经营活动现金流2.3 亿元，同比增长175%。

    光伏胶膜业务支撑业绩增长：上半年业绩增长主要来源于胶膜业销量增加、结构优化及平均销售单价上升。胶膜业务实现营收30.4 亿元，同增15%；背板业务实现营收2.5 亿元，同比减少8%。上半年光伏胶膜销量3.75 亿平米，同比增长5%；背板销量0.25 亿平米，同比增长0.5%。20年Q1/Q2 光伏胶膜销售单价8.02/8.19 元/m2，同比上涨8%/10%；Q1/Q1原材料EVA 树脂采购单价同比+4%/-1%，胶膜业务毛利率提升。根据19年年报，公司胶膜、背板、感光干膜营收占比分别为89%、8%和1%，背板量涨价平，感光干膜增速高但总量较小，中短期成长性主要集中在EVA 胶膜。随着白色EVA 和POE 胶膜占比增加，产品结构优化有望提升整体毛利率。

    胶膜产能放量在即，开拓PCB 感光胶膜新业务：公司加快推进白色EVA胶膜、POE 胶膜、感光干膜项目的建设。截至报告期末，上述3 个募投项目部分产线已经投产及试生产，预计相关产能将在2021 年底陆续投产放量。新增产能投放有助于公司进一步巩固光伏胶膜龙头地位，同时电子材料业务有望成为新的业绩增长点。

    现金流优异，财务稳健。截至20 年6 月30 日，公司合并报表资产负债率为15%。公司主营业务稳定，财务状况和经营活动现金流良好。上半年收现比0.83，随着资本开支增大，公司上半年发行17 亿元可转债用于滁州年产5 亿平方米光伏胶膜项目及补充流动性资金，目前已过审待核准。

    上调至“买入”评级：下半年光伏需求有望复苏，考虑到公司作为EVA胶膜龙头以及扩产带来的业绩增量，我们上调公司20-21 年归母净利润预测至11.16/13.90 亿元（前值为8.89/10.90 亿元），新增22 年归母净利润预测为15.92 亿元，对应EPS 为1.45/1.81/2.07 元，考虑到公司产能扩张带来的成长性及在光伏胶膜领域的龙头地位，上调至“买入”评级。

    风险提示：光伏装机不及预期；竞争加剧导致市场份额下降的风险；电子材料新业务开拓不及预期；原材料价格波动的风险等。（光大证券）