欧派家居：强渠道助力业务全面拓展 买入

    工程业务加速放量,促销效果显现。在18Q1 高基数基础上,公司19Q1 营收同比增长15.6%,归母净利润同比增长25.1%,环比18Q4 净利润增速(4.5%)改善明显,业绩表现超预期。我们认为这主要得益于工程业务加速放量,与3〃15 促销力度较往年加大。19Q1 公司应收账款为4.2 亿元,较18 年末增长50.9%,较18Q1 增长196.0%,可见公司工程业务放量加速。另外,3〃15 大促中,公司加大经销商补贴力度,并通过执行力强、管控到位的经销商队伍,推出买橱柜送洗碗机、买衣柜送金可儿床垫等极具吸引力的促销活动,刺激终端销售,直接利好营收增长。

    强渠道助力业务全面拓展。公司品类与品牌矩阵丰富,渠道管控力强, 经销商队伍优质,在市场需求略疲软,竞争加剧明显的当下,具备较强战斗力,有助于多方位开展业务。2018 年公司净增经销商专卖店800 家至6,708 家(YoY+13.5%),大宗业务同比增长47.0%,整装大家居业务入驻22 个城市,接单业绩破3.5 亿元,电商引流销售占比20%,国美店、社区店布局初见成效,实现全渠道业务拓展。

    盈利水平稳中有升,业绩表现超预期。报告期内,受益于生产效率提升与自动化水平增强,公司毛利率同比提升0.31pct 至34.22%,降本增效叠加规模效应加强,利息收入减少,利息支出与手续费增加使销售/管理/ 研发/财务费用率同比提升-0.3pct/0.0pct/-0.1pct/0.4pct,使期间费用率保持不变,仍为29.0%,最终净利率同比提升0.32pct 至4.18%。

    估值

    公司强大的品牌实力、卓越的管理能力、最齐全的产业链布局能够帮助不断扩大市场份额,实现全品类、多品牌、多渠道下的稳健增长,我们预计公司2019-2021 年每股收益为 4.32/4.99/5.75 元, 同比增长 15.4%/15.7%/15.2%,当前股价对应 2019 年 PE27X,维持买入评级。

    评级面临的主要风险

    地产调控持续收紧;行业竞争加剧;欧铂丽及整装大家居业务发展迟缓。（中银国际）