2020展望：未来10年十大趋势(4)

　　五

　　房地产进入存量时代，长期投资收益下降

　　城市化浪潮之中，房地产业成为国民经济支柱行业，2000年以来房地产开发投资占全社会固定资产投资完成额的比重一直在20%以上，平均值为24%，房地产投资增速平均水平为21.2%。随着劳动人口占比拐点出现，房地产投资累计同比增速在2010年达到33.2%的高峰后持续回落至2015年1%的增速。2016年-2019年受去库存政策刺激和居民部门加杠杆驱动，房地产投资增速阶段性反弹至当前10%左右水平。

　　图5-1：中国城市化已经经历了加速发展的阶段

　　数据来源：国泰君安证券，Wind

　　图5-2：劳动人口拐点出现后，房地产投资增速趋势性放缓

　　数据来源：国泰君安证券，Wind

　　2015年之前，个人住房贷款余额同比增速平均水平不超过20%，2016年在房地产去库存政策的刺激下，购房贷款余额同比增速当年高达30%以上，随后逐年放缓。居民部门新增中长期贷款占全部新增中长期贷款的比重在2016-2018年逐年攀升，2019年小幅下滑至46%的水平，近四年平均水平依然高达50%，其中2018年高达53%（类比2013年）。居民部门中长期债务扩张延长地产景气，比如近两年虽然地产销售放缓，但没有出现显著且持续的负增长局面。根据BIS数据，中国住户部门杠杆率从2012年不到30%攀升至2019年Q1的53.6%，尤其是2016-2019年，居民购房需求释放，杠杆率快速增长，绝对水平三年之内增加了13%，超过2012-2015四年增量。2019年一季度居民部门杠杆率53.6%，已经接近1985年的日本和2001年的韩国。

　　图5-3：近年来中长期贷款近半数来自居民部门的贡献

　　数据来源：国泰君安证券，Wind

　　图5-4：主要国家住户部门杠杆率水平

　　数据来源：国泰君安证券，BIS

　　展望未来，从土地供给和投资需求来看，房地产市场可能进入存量时代。供给端来看，2000年-2018年我国城市建设用地从22113.7平方公里增加到56075.9平方公里，同比增速在2012年最高为9.29%，2018年下降至1.67%。随着城镇化推进方式逐步改变，过去摊大饼式的扩张已不可持续，每年新增城市建设用地开始逐步减少。预计未来十年，新增建设用地增长将会被严格控制，从土地利用方式来看，加强对存量低效闲置用地的再利用将是重要趋势。需求端来看，2020年-2030年中国城镇化仍然可能有10%的空间，但考虑人口增长、城镇化趋势、居民杠杆率以及城市建设用地供应等因素之后，2016-2019年的地产投资增速反弹是暂时的，未来十年住宅新建量预计总体会呈现缓慢下降态势，剔除价格后的住房投资实际增速可能为负，房地产市场将逐渐进入存量时代，长期投资收益将下降，一二线城市和三四线城市地产投资增速及投资收益将出现明显分化。

　　六

　　中国资本市场市值规模翻倍

　　近十年以来，A股市场显著扩容。上市公司数量从2009年的1678家增加至2019年12月23日的3734家，年均增加200多家；上市公司总市值从2009年的24万亿元增加至2019年的56万亿元，流通市值从15万亿元增加至45.5万亿元。

　　我国资产证券化率（股市总市值占GNP的比例，后来也常用GDP代替GNP，也称巴菲特指标）在近十年的平均水平为63%，2017年和2018年的证券化率水平分别为70.6%和63.7%，与国际上主要国家相比仍然处于较低的水平。未来随着中国一级市场的扩容以及二级市场估值的抬升，中国资产证券化率有望进一步上升，未来五年按照70-75%的证券化率估算，中国资本市场市值规模有望在2025年前后实现翻倍，超过100万亿元。

　　图6-1：中国资本市场规模

　　数据来源：国泰君安证券，Wind

　　图6-2：2018年各国资产证券化率

　　数据来源：国泰君安证券，Wind