游戏行业：3A游戏IP长线价值凸显 高端游戏研发能力受到关注

    核心观点：

    3A 游戏IP 长线价值凸显，高端游戏研发能力受到关注，或成中国厂商长远布局的重要环节。3A 大作IP 生命力强、周期长，代表游戏制作的最高水准，对其他游戏的发展有着深远影响和全方位启发。全球范围内，高端游戏很大程度上塑造了众多海外重要游戏市场及用户，其所属的主机和PC 游戏市场仍具影响力；国内，中重度玩家的消费升级正在进行。我们认为，高端游戏作为顶级IP 诞生的土壤，其研发能力是构筑游戏厂商护城河的重要一环，对中国厂商推升ARPU 值、布局出海、开发多端市场和寻觅手游新增长点都意义重大。

    海外开发商：中小开发商从代工到自研逐步崛起，大型厂商通过并购汇集产能。过去十年中，经历了关闭浪潮后顽强存活的中小型厂商逐步走入玩家视野：波兰开发商CD projekt 从代理进口游戏起家，在与大厂的合作中磨练了研发能力，最终推出《巫师》系列并完成了从濒临破产到跻身世界一流的蜕变；加拿大开发商DigitalExtremes 专注射击品类，在众多知名职务作品开发中积累了丰富经验，首部原创作品《Warframe》成为免费网游标杆。大型开发商则通过收购，整合和赋能形成强大竞争力：Take Two 从电脑游戏起家，通过大规模并购和合作进军主机游戏市场，投资眼光独到，整合品牌和产能资源高效，促成了工作室和产品的双双腾飞，索尼和微软通过与工作室的合作到并购，逐步汇集了世界顶级产能。

    从合作学习到产能内化到品类碰撞，探索新道路。传统3A 厂商产能有限、转型缓慢，为中国厂商提供了合作机会，因此“合作代工-形成产能-迭代技术-内化为产能”是可行的成长路径；另一方面，中国厂商丰富的F2P 游戏经验有助于三端融合贯通，并能探索全新的商业模式。腾讯、网易等厂商通过投资和组建工作室等方式布局3A 游戏，制作面向全球市场的高端游戏成为出海的重要路径；国内不少厂商和工作室早已开始3A 级项目探索并获得了大量关注，米哈游自研的“国产3A”《原神》主打高质量、高技术表现和主机系游戏轻量化，在海内外获得巨大商业成功，《黑神话：悟空》预告片的“出圈”效应也证明了国内3A 市场的潜力。

    投资建议：哪些国内的公司有望受益？有高端游戏研发能力的中小开发商，积极投资和布局海外3A 级工作室、出海经验丰富、研发实力强劲的国内游戏公司。可持续关注：腾讯控股，在北美和欧洲成立了3A 游戏工作室，投资并购步伐迅速，标的包括Epic 等主流大厂以及Paradox 等3A 游戏开发工作室，现已发布两款试水高端游戏领域的作品；网易，在北美和日本成立了3A 游戏工作室，已投资Bungie、Quantic Dream 等研发能力出众的欧美厂商，并发布了多款在研3A 级游戏；祖龙娱乐，游戏研发代表，已推出多款顶尖技术水准的精品游戏。

    风险提示：头部大作开发失败和产能内化缓慢风险、国内政策监管加剧风险、国内主机市场发展不及预期风险。（广发证券）