西王食品：小包装玉米油销量持续上升 买入

    投资要点:

    事件:公司公告拟开展员工持股计划。本次员工持股计划的规模:本次员工持股计划拟筹集 7100万元,全部有效的员工持股计划所持有的股票总数累计不超过公司股本总额的10%,单个员工所获股份权益对应的股票总数累计不超过公司股本总额的 1%。 二、员工持股计划涉及的股票来源:将通过二级市场购买等法律法规许可的方式取得。 三、员工持股计划持有人范围:本次员工持股计划的持有人范围原则上为公司董事、监事、高级管理人员、公司或子公司的中层管理人员及核心骨干员工。

    小包装玉米油销量持续上升,推动业绩快速增长。2015年上半年,国内食用油市场仍处于相对低迷的状态。但通过开展优化经销商结构、控制产品采购及生产成本、提升团队执行力、进一步做好品牌宣传提升品牌知名度等多个方面的工作,公司综合实力得以进一步增强,并最终实现了销售收入、净利润同比大幅提升。1-8月,公司实现销售小包装玉米油8.7万吨(其余葵花籽油等小品种销售2000多吨),同比增长50%以上。全年预计小包装玉米油销量13-14万吨,同比增长40-50%。

    看点:新产品、新渠道、新模式。公司正积极向橄榄油(含橄榄玉米油)、葵花籽油、茶籽油,以及芝麻油、亚麻籽油等高端食用油领域进军。橄榄玉米油和小包装橄榄油今年有望销售1000吨。茶籽油也考虑进军。在橄榄油更换国外合作伙伴后,公司有望获得更稳定、更优质的货源。新品毛利率普遍较高,公司小包装玉米油28-30%毛利率;小包装橄榄油毛利率60%以上,甚至70%;橄榄玉米油毛利率40%左右;葵花籽油毛利率25%,但渠道共享促进公司整体单吨营销费用下降。除此之外,我们认为,公司也将积极开拓包括电子商务在内的新渠道,进行高端油脂产品的营销。并引入人才,在电商及产品营销方面进行模式再造和升级。在高端油种布局逐步到位的同时,公司也将积极布局大消费、大健康产业,增加盈利点。

    投资建议:维持“买入”评级。公司看点有3方面:1)玉米油销量的持续增长;2)新产品橄榄油、橄榄玉米油产品的推广;3)外延式扩张。外延式扩张的方向主要包含三个层次:原料控制、新油种品类扩展,以及从食用油产业向土特产、健康食品进军的几个层次。过去几年,公司已经证明了高管团队勤奋务实的工作作风。在不考虑并购的情况下,我们预计公司2014-2016年净利润分别为2.12/2.71/3.33亿元,EPS 分别为0.50/0.64/0.78元(维持原盈利预测),PE 25/19/16倍,但公司此前已启动增发,为外延式扩张创造了可能,业绩存在超预期的可能。我们预计在考虑外延扩张的背景下(公司负债率低,不一定要再融资)2016年公司市盈率预计或在15X 左右,维持买入评级。（申万宏源）