铁路行业：中国铁路客运周转量占客运总周转量比例最高

    经济地理决定,铁路客运是中国重要的客运交通方式。国际经验表明,人口密度越大的地区,发展铁路客运越经济。中国拥有庞大的人口基数,与美国、欧洲、日本相比,中国铁路客运周转量占客运总周转量比例最高。与此同时,巨大的国土面积、多元的地理特征和显著人口密度差异,使铁路客运的盈利能力长期存在区域不均衡。

    管制政策的关键是划分铁路客运公益与商业属性的边界。国际经验表明,铁路客运实现全国整体盈利都并非易事。对不盈利的部分提供财政补贴,相当于使用全部纳税人的税收去保障低收入居民的出行需求,属于财政转移支付范畴,需要政府根据财政原理权衡取舍。中国普铁与高铁服务的人群特征不同,补贴普铁旅客符合财政原理,补贴高铁旅客存在学术上的争议。

    价格管制与人力成本自然上升的长期矛盾。铁路客运是人力密集行业,但具有公益属性。票价与人力成本上涨长期不对称,铁路客运企业难以通过管理效率提升,完全对冲长期成本压力。

    首次覆盖铁路客运行业,评级“中性”。首次覆盖广深铁路(601333.SH)与铁龙物流(600125.SH),评级“中性”。广深铁路是中国铁路客运优质资产,但受制于铁路客运长期属性,股东回报率提升难度较大。铁龙物流客运业务逐步到期退出,沙鲅铁路、特种箱运输成为盈利核心。

    风险因素。铁路改革不及预期,资产回报率长期受限;宏观经济波动影响客货运量。（国泰君安）