证券行业：龙头业绩回暖 重视自营贡献

    MSCI 正式纳入,提振市场情绪:经历了四年征程后(2013 年启动审议),MSCI最终纳入中国A 股,仍略超市场预期。MSCI 计划刜始纳入222 只中国A 股的大盘股;基于5%的纳入因子,约占MSCI 新兴市场指数0.73%的权重,结果好于今年3 月份的新方案(刜始纳入比例0.5%,纳入169 只A 股)。考虑到沪深股通的额度限制,新兴市场指数纳入按两步实施,分别为2018 年5 月和2018年8 月。MSCI 预计,刜始纳入时资金流入在170 亿美元-180 亿美元左右;如果中国A 股在未来完全纳入,预计资金流入可能达到3400 亿美元左右。我们认为短期资金量的流入虽然有限,但或将成为短期提振市场交易情绪的关键变量。

    券商监管预期缓和:2017 年以来监管层态度始终保持较为严格的基调,同时陆续出台关于再融资、资管通道等一系列业务的新规,但我们判断其对券商整体业绩实质性影响可控(我们适当下修了去年底关于2017 全年日均成交、投行以及资管的的数据预测,预计2017 年行业整体营收下滑2%,净利润下滑3.7%),即便如此预计2017 全年券商ROE 仍能达到7.1%, 并且关于监管的悲观预期已反映至板块估值层面,基于板块净资产5%左右的增长,目前板块整体市值对应2017 年PB 仅为1.77X 左右,处于历史估值低位;另一方面,从近期监管层的表述来看,其态度也呈现边际缓和(“没有创新,证券行业就没有活力。同时,创新是一把双刃剑,创新必须以合规经营和风险控制为前提”),我们认为下半年市场情绪大概率回暖,叠加MSCI 短期情绪催化,板块整体有望迎来重估基于机遇。

    龙头业绩回暖,重视自营贡献:基于我们对上市证券公司持续跟踪的行业月度数据来看,5 月整体的业绩已有回升迹象(可比25 家券商营收环比降0.7%,净利润环比增2.9%),甚至部分大型券商如中信证券、国泰君安、海通证券净利润环比录得87.5%、32.5%的大幅回升,我们认为其中起主导作用的或为券商的自营业务,近两月以来以蓝筹股为代表的上证50 整体上涨超过5%,这也是券商自营权益类布局的重点板块,中小型券商自营能力相对偏弱,主要以固收类为主;对固收类资产,我们在近期的金融数据点评中亦指出,一年期国债收益率上穿十年期国债收益率后,年内回升的空间已较为有限,下半年债券市场的表现亦不悲观。

    投资建议:基于对券商估值底部的判断,我们认为MSCI 短期可能带来估值催化,中长期来看也处于较“舒适”的布置区域,从我们跟踪的月度数据来看大型券商的盈利抗周期能力更强,我们认为下半年市场交易情绪有望回升,建议重点关注中信证券、华泰证券、国泰君安(经纪市占率显著提升)、国金证券(具备互联网基因,投行业务弹性大)。

    风险提示:监管收紧超预期;资本市场系统性风险（华金证券）