房地产：贷款利率上涨趋势还将逐步向二三线城市蔓延

    原因之一--棚户区政策落地,长期利好还是短期热情?

    本周国务院常务会议认可了近年来棚改工作取得显著成绩,计划在2018-2020年继续推进1500万套(平均每年500万套)的棚改计划,虽然年均改造计划较过去三年有所下降,但棚户区改造总规模还是超过前期800万套市场预期。货币化安置比例方面,16年大幅提升至48.5%,17年根据各省情况推算,全国根底货币化安置比例在50%-60%之间。

    政策对于基本面的影响主要体现在对于未来三年三四线城市市场的中长期销售以及投资的确定性得到加强,500万套的棚户区改造计划,根据测算可以产生2.6亿平米住宅需求。但年均改造规模的下降无法为商品房销售提供增量,没有改变行业短期量价趋势。

    原因之二--港股的比价效应,拉高了行业估值?

    17年以来三四线城市强劲的销售表现,布局较好的港股地产公司股价大幅提升。无论是A股还是港股公司,上涨的核心逻辑还是由于销售上涨所带来的估值修复。碧桂园年初以来股价上涨102%,但市销率依旧和去年年底的持平维持在0.27倍,低于行业平均水平。主流地产公司整体市销率水平反而从16年末0.71倍下降至0.62倍。

    回顾地产公司历史估值变化,政策拐点往往是估值拐点,地产企业绝对估值明显增长都是由于政策驱动。核心城市面临史上最严格的调控,相较而言,三四线城市棚户区改造等政策也为市场提供了有效的支撑,但在利率上行,资金面逐步收紧的情况下,三四线城市销售同比回落的趋势并不会发生变化,行业依旧受到估值中枢下移的压制。

    原因之三--金融板块整体上涨带来的比价效应

    近期地产公司股价的上涨,我们认为很重要的一部分原因在于金融行业公司对于地产板块的估值带动。银行、保险板块近期表现强势,带动地产、券商等泛金融行业在近日都有所表现。金融板块的公司在估值水平,较高资产市值回报率(ROE/PB)往往可以吸引同类资金的关注,走势趋势协同性较高,但不具备行业长期逻辑支撑的上涨,持续性较差。

    凭借棚户区改造政策的影响无法改变当前行业量价下行趋势,按揭贷款政策不断收紧,首套房贷款利率上涨趋势还将逐步向二三线城市蔓延。公司方面,行业政策的分化会拉长周期下行的时间,部分布局较好,且销售增速较快的公司能够跑赢板块,具备获得相对收益的机会。

    风险提示

    整体调控,基本面下行及公司估值中枢下移,板块投资收益难度较大。（广发证券）