镍钴行业：价格底部+需求边际改善+首次涨价

    行业底部特征显著。一是成本支撑扎实。按照目前MB钴报价14美元/磅左右,对应大约7折的粗钴(10美元/磅左右),我们的测算表明,刚果金部分以民采矿为原料的粗钴生产企业现价水平下基本没有盈利空间。二是在去杠杆和需求下行背景下,产业链库存已大幅去化。下游正极材料厂商一直维持低库存,亚洲金属网数据显示,四氧化三钴、钴粉等生产商2018Q3、2018Q4去库显著;国内钴产品龙头企业则从2018Q2开始去库,2018Q4经历大幅去库;无锡不锈钢交易中心钴库存今年3月也创出历史最低水平,除嘉能可等龙头企业尚保有大量原料库存外,整体产业链库存已经历大幅去化。三是今年以来MB钴价大跌使得国内外钴价倒挂问题基本修复,后续海内外价格容易形成共振向上局面,涨价预期更为坚实。国内钴原料主要依赖进口,主要采用MB报价作为计价基准,而钴盐报价体系则更多体现国内供需情况,原先MB价格显著高于国内价格,容易出现“买国内、卖海外”的套利行为,使得进口原料的成本线反而下降,国内涨价动能被压制,而如今价差基本修复之后,两者容易出现共振上涨,意味着供需变紧+原料成本上升,容易形成更为坚实的涨价预期。四是供应干扰率提升,产能释放存边际放缓迹象。第一,2019年嘉能可、欧亚资源旗下大型钴矿项目出现减产预期,且嘉能可不排除在钴矿供应整体干扰率提升背景下采取锁定未来长单等垄断策略;第二,由于粗钴几乎无盈利空间,国内钴原料进口同比大降。第三,中长期看,低钴价环境及刚果金矿业税费提高或延缓钴新增项目尤其是粗钴项目产能释放。

    流动性宽松+旺季补库+补贴新政落地,钴需求预期正在逐步改善。一是二季度是工业生产传统旺季,广谱工业品有涨价预期和补库需求;二是宽信用逐步见效,企业资金压力有所缓解,再加上库存处于低位,下游补库和上游惜售行为大概率出现;三是新能源车2019年补贴新政过渡期为3月26日-6月25日,下游抢装行情有望出现提振钴需求;四是在5G换机潮带动下,我们预计智能手机出货有望在下半年复苏,从而改善钴需求预期。

    海内外钴价首现共振齐涨。从海外角度看,3月29日,MB低等级钴报价13.75(+0.45)-14.4(+0.15)美元/磅,为自2018年9月以来首次上涨;4月3日,MB低等级钴报价14.25(+0.5)-15.4(+1)美元/磅,再度上涨。从国内角度看,4月2日,AM硫酸钴中间价为4.7万元/吨,涨幅2.17%,为2019年1月中旬以来首次上涨,金属钴中间价25.85万元,涨幅3.4%,为2019年3月下旬以来首次上涨。4月3日,AM硫酸钴中间价为4.75万元/吨,涨幅1.06%;金属钴中间价26.2万元,涨幅1.35%。

    价格底部+需求边际改善+首次涨价,钴板块有望迎来重估。一是钴价经过急跌后,成本支撑扎实,库存去化彻底,需求边际向好,且于4月2日国内首次涨价,A股钴权益资产2018Q4已大幅计提减值,目前时点具备中长期重估潜能。二是相比于基本金属,国内产业定价的钴可以规避近期美元汇率扰动,且目前库存较低的钴产业链容易出现旺季囤货提价的预期自我强化,在目前有色周期广谱品种中,板块重估最为顺畅。三是从交易层面看,今年以来有色板块整体涨幅排名靠后,钴板块在有色板块整体涨幅也排名靠后,龙头公司华友、寒锐自去年高点跌超50%,具有板块估值修复的基础。四是从供需平衡角度,钴供应过剩压力在最近两年仍然切实存在,但2021年以后新供应增加有限,钴需求有望在新能源车和5G换机潮带动下逐步加速,嘉能可也不排除采取控量保价策略的可能,中长期供需有望出现反转;而短期看价格已触底反弹,中长期中枢价格下行概率不大,权益资产有望迎来重估。建议重点关注寒锐钴业、华友钴业、道氏技术、盛屯矿业、合纵科技、鹏欣资源、金诚信(拟入股金川国际旗下刚果金铜钴矿)。

    风险提示:1)供应收缩低于预期;2)需求边际改善低于预期。（安信证券）