汽车经销商：二手车迅速发展 汽车金融初具规模

    经销商景气度持续提升,库存下降,估值处低位。受购置税减免政策退坡和2016年透支消费的影响,2017年经销商板块营收与净利润同比增速回落至17%与33%,但仍保持稳定增长;2017年毛利率与净利率分别为9.3%和2.7%,相比2016年分别提高了0.7和1个百分点。2018Q1经销商板块营收638亿(+4%),净利润14亿(+12%)。2018Q1毛利率和净利率分别为9.8%和2.5%。样本经销商期间费用与资产结构基本稳定,现金流波动较大,存货周转天数逐年下降,2017年末降至50天,库存系数降至0.9。2018Q1以来经销商板块估值跌至十年历史低点。

    经销业务分化,售后业务向好,二手车迅速发展,汽车金融初具规模。广汇汽车以88.1万辆的新车销量和1406亿汽车销售收入继续领跑全行业。受益消费升级趋势,以豪华品牌为主的中升控股、永达汽车、正通汽车销量同比大幅增长。主要经销商售后维修保养业务均稳中向好,售后服务营收及占总营收比重持续提高。豪车经销商受益消费升级与新品周期。二手车保持快速增长,广汇汽车二手车销量超20万辆,同比增长72%;佣金代理与融资租赁等汽车金融业务持续增长,初具规模。

    盈利预测与投资建议:随着市场增速放缓,经销商市场存量博弈中马太效应显现,关注具备规模优势+二手车等多元化业务领先的经销商龙头广汇汽车,在消费升级的大趋势下,关注豪车占比高盈利能力强的永达汽车、正通汽车、中升控股。

    风险提示:1)经济下行风险:经销商行业对宏观经济高度敏感,目前全球贸易摩擦不断,我国经济正处于由高速度增长向高质量增长转变的关键阶段,如果经济下行,将导致汽车销量下降,经销商库存激增,盈利恶化。2)收购整合不及预期:目前经销商主要通过并购整合实现业务扩张,若被并购企业经营不善,或后续整合不及预期,可能导致公司整体毛利率降低,盈利能力下降。3)经销商多元化业务拓展不及预期:提高非新车销售业务占比是经销商行业大势所趋,但目前第三方售后连锁店、互联网巨头支持的二手车电商平台等竞争对手不断涌现,对经销商的非新车销售业务形成巨大威胁,可能导致经销商多元化失败,成长空间受限。（平安证券）