轻工造纸：处于传统行业淡季 进口质量提高

    事件: 5月3日,国家海关总署发布特急文件《海关总署关于对进口美国废物原料实施风险预警监管措施的通知》,美废进口监管力度再次加码,美废进口量将受到较大影响。 我们的分析和判断 三措施加码美废进口监管力度,美废进口量承压,进口质量提高,价格或进入提涨通道。

    (1)此次特急文件决定对来自美国的废物原料加强检验监管,具体采取三大措施:

    措施一,自2018年5月4日起,对来自美国的废物原料实施100%开箱、100%掏箱检验检疫,对疑似热固性废塑料、含有粉状物的金属废料、废纸中交杂难以识别的特种纸(硅油纸、浸蜡纸、热敏纸、防潮纸等)、夹带疑似危险废物的,实行100%实验室检测分析。各口岸严格按照国家环境保护标准、检验检疫规程,实施严密监管。

    措施二,自2018年5月4日起,对中国检验认证集团北美有限公司实施A类风险预警措施,时间为一个月(2018年5月4日至6月4日)。期间,该公司不再承担进口废物原料装运前检验工作,暂停其使用中国进口废物原料装运前检验信息管理系统(PSI)。

    措施三,加强单证审核。严格核查进口美国废物原料装运前检验证书、运输单据等进口报检单证的真实性、齐全性、相互一致性,要求境内收货人提供全部真实货物运输信息等资料。

    (2)我们认为,此次特急文件将使美废在进口国内过程中受到较大影响:一方面,近期签订的订单可能会推迟或者取消,美废进口量或将大幅减少,另一方面,进口监管力度加大,将使废纸进口质量提高,增加美废进口的分拣成本。我们预计本月瓦楞纸及箱板纸市场主流价或呈明显上涨趋势。

    2018年前11批废纸进口分析:废纸仍紧俏,包装纸、新闻纸龙头获批额度大幅领先 根据环保部公示数据,2018年前11批共有114家企业获批废纸进口额度合共1079.01万吨,相比2017年全年11批大幅减少61.61%。但需要注意到,2017年第1批废纸进口额度为2612.85万吨,占全年的92.96%;2018年第1批废纸进口额度为226.57万吨,仅占前11批的21.00%。2018年至今,未经分拣的混杂废纸(税则号4707900090)仍无审批,被完全取消。

    从企业分布情况看,三大包装纸龙头企业玖龙纸业、理文造纸、山鹰纸业分别获批进口废纸361.54万吨、万吨、136.72万吨,合计占2018年前11批获批额度的60.58%,大幅领先其他企业。同时,国内最大新闻纸生产商华泰纸业和华南地区最大新闻纸生产商广州造纸2018年前11批分别获批90.00万吨、75.00万吨,是仅有的获批总额超过或者接近2017年全年额度的企业,获批总额仅次于三大包装龙头。

    我们预计,一方面,随着产能限额、含杂率等废纸政策全部落地以及此次特急文件发布,2018年废纸进口政策将继续保持趋紧态势,基本形成按期逐渐释放的局面;另一方面,包装纸、新闻纸龙头企业持续成为废纸进口大户,在废纸进口趋紧大背景下将兼具成本和定价优势。

    造纸行业2018年开年至今景气度仍高。

    木浆2018年一季度均价6185.18元/吨同比2017年第一季度提高19.2%,截至5月4日最新价6190元/吨;废纸2018年一季度均价2542.95元/吨,同比2017年第一季度提高57.32%,截至5月4日最新价2761元/吨。

    瓦楞纸2018年一季度均价4101.82元/吨,截至5月4日最新价4345元/吨;铜版纸2018年一季度均价7377.38元/吨,截至5月4日最新价7633元/吨;双胶纸2018年一季度均价7222.62元/吨,截至5月4日最新价7600元/吨。

    整体上,造纸行业2018年开年至今相对2017年同期价格中枢仍高。

    投资建议:

    我们认为,造纸行业春节过后至今为传统行业淡季,各纸种价格中枢相对2017年同期提高,但是价格走势整体平稳,未出现大幅上涨,各个造纸公司估值中枢亦有所回落。此次国家海关总署发布特急文件,废纸进口监管再次加码,将在废纸进口数量及进口质量上同时产生影响,废纸短期价格或呈上涨趋势。个股推荐上,我们依然强调造纸板块整体依然是一个量的逻辑,所以重点标的来看:

    太阳纸业:公司2018年预计投放特种纸产能20万吨、箱板纸产能80万吨、化学浆产能50万吨、半化学浆52-53万吨,2019年上述项目满产带来增量,2020年美国阿肯色州项目(虽然有媒体报道:建设内容由生物质工厂转为牛皮箱板纸厂)有望投产。新产能投放将驱动业绩增长。我们预计2018-2019年净利润为27.41、33.03亿元,同比增长35.43%、20.50%,对应PE为11.02、9.14倍。

    山鹰纸业:公司17年10月完成收购北欧纸业公司Nordic100%股权(Nordic拥有浆纸生产能力50万吨,专注于防油纸和牛皮纸),18年1月完成收购福建省联盛纸业100%股权(联盛拥有箱板瓦楞纸产能105万吨),考虑北欧纸业、联盛纸业的利润贡献,我们预计山鹰2018~2019年归母净利润分别为24.32亿元和28.13亿元,同比增长为20.69%和15.67%;对应的PE为8.35x、7.22x。

    玖龙纸业:箱板纸业绝对龙头,预计到2018年年底公司设计年产能将超1510万吨。我们预计2018-2019财年公司归母净利润分别为67.04亿和72.66亿元港元,同比增长32.72%和8.38%,对应PE为8.82x和8.13x。

    理文造纸:箱板瓦楞纸规模仅次于玖龙纸业。我们预计2018-2019年公司归母净利润分别为53.00亿港元和亿港元,同比增长5.15%和6.36%,对应PE为7.48x和7.04x。

    风险因素:

    造纸价格涨幅低于预期,造纸产能投放低于预期。（中信建投）