地产行业：配置价值正逐步凸显

    宽松周期后半段,板块难有趋势性机会。随着跨界转型和借壳上市的收紧,行业投资逻辑重归基本面。作为典型周期性行业,房企投资价值在于企业成长的价值和资产重估的价值,即每年实现的账面EPS增长及存货的看涨期权。理论上讲,在景气度向上的趋势下,房企同时受益基本面修复带来的业绩改善和房价上涨带来的资产重估,具有趋势性投资机会。但由于调控预期的存在,历史上房价加速上涨的后半段,行业超额收益并不明显。

    宽松周期后半段,板块仍存阶段性机会。由于股价对调控预期的提前反映,地产股仍可阶段性战胜市场。历史数据显示,2010年2-3月、2010年6-7月、2013年4-5月、2013年7-8月行业均阶段性跑赢大盘,行业超额收益分别达到5.3%、10.9%、7.9%和4.2%。

    超跌修复、基本面超预期、调控低于预期等为板块阶段上涨主要催化。2010年2-3月、6-7月两轮反弹前两个月,板块分别下跌了19.8%和27.6%,同时在反弹过程中基本面均有超预期表现。考虑2010年板块投资逻辑尚不存在行业中长期拐点的担忧,从2013年4-5月的反弹来看,超跌修复、调控靴子落地等仍是促发股价上涨的重要原因。除2013年7-8月上涨主要因再融资放开预期,重组及借壳预期个股涨幅相对靠前外,其它三个阶段高成长个股由于具备业绩支撑和更高的安全边际,反弹弹性更大。阳光城、中天、冠城、华夏幸福等成长股前三轮阶段反弹(2010.2-3、2010.6-7、2013.4-5)平均涨幅分别达42.3%、39.3%、34.5%和29.9%。

    板块跌幅靠前、估值及机构配置均处历史低位。地产板块年初至今跌幅达23.7%,位居28个申万行业第25位,跑输上证指数8个百分点,跑输沪深300指数9.5个百分点。地产板块与剔除金融板块全部A股的PE比值为47.4%,已经低于2013年末行业最差时期,重点房企的市净率仅1.98倍,亦处于历史最低水平。从机构配置来看,2016年上半年地产板块仅占基金净值的0.64%、基金市值的3.16%,低配1.75个百分点,无论是绝对占比还是相对配置比例均处于历史最低水平。

    投资建议:站在目前时点,上证及中小创指数在经历短暂反弹后大幅回撤,市场情绪再度受挫,我们认为地产板块配置价值正逐步凸显:1)地产板块年内跌幅超过23%、基金大幅低配及板块估值处于历史低位,当前时点可谓攻守兼备;2)2015-2016年行业成交持续高增长,奠定2016-2017年业绩增长基础,后续持续中报、年报靓丽业绩催化;3)“去库存”背景下,政策难以急转弯,随着金九银十来临,基本面仍有超预期可能。建议关注以下投资主线个股:1)低估值高成长高股息率个股招商蛇口、华发、首开、保利、华夏、中洲、新城等。2)具备安全边际的地产转型个股华业、广宇、宋都等。3)资本开支较少、享受房价上涨带来的资产重估的物业持有型房企中国国贸、金融街、阳光股份等。4)具有安全边际的央企改革标的南国、华侨城等。

    风险提示:1)政策收紧高于预期;2)基本面表现低于预期。（平安证券）