下周最具爆发力六牛股（6.14）(4)

　　潍柴动力：对凯傲实现控制 双方合作将加快

　　中金公司 奉玮,李正伟

　　公司近况

　　潍柴动力发布复牌公告：凯傲原第一大股东Superlif 减持公司股权7.6%至26.9%，潍柴动力成为凯傲的第一大股东（持有凯傲33.3%的股权）。按照之前协议，潍柴动力拥有凯傲重大事项合计60.2%的投票表决权，即对凯傲实现控制。

　　评论

　　我们预计潍柴动力在中报对凯傲实现并表的可能性较大：该事项仅仅影响公司收入和资产负债表的会计统计，对净利润的影响不大。之前凯傲的净利润通过投资收益进入损益表，可能涉及到一些摊销费用的调整，但数目不会太大，所以单纯来看对公司的净利润影响不大。此外谭旭光董事长在股东大会上也指出希望今年实现对凯傲的并表，市场已经有一定的预期。我们判断单单并表这一事项对股价的影响不大。

　　合并报表后对公司资产负责表等会计指标产生重大影响，潍柴动力营业将破千亿。2013 年潍柴合并营业收入为583 亿元人民币；凯傲合并营业收入为370 亿元人民币，两者合并已经接近1000 亿。合并报表将对潍柴财务报表中的资产、负债、收入及成本费用等项目产生较大影响，毛利率、利润率等相关盈利指标有所影响。

　　控制凯傲之后，凯傲与潍柴的合作会加快：潍柴已经成为凯傲的第一大股东，并拥有凯傲的控制权，将加快凯傲叉车业务的国产化进程。凯傲目前在国内已有两家合资公司，产品主要定位高端市场，未来产品线会逐渐向中端延伸，并通过与潍柴动力的合作（旗下的扬柴提供发动机）降低成本，扩大销量。

　　凯傲技术领先，运营成本降低是未来贡献利润的关键：凯傲业务原先定位中高端市场，技术领先，近两年产品毛利率高达27%，但营业成本较高，营业成本率(不含财务费用)超过20%。2013 年凯傲实现净利润1.39 亿欧元，预计为潍柴动力贡献的净利润在3.88 亿元左右，占潍柴动力总利润的10%以上。未来如果能够有效降低运营成本，则能够对潍柴有效贡献净利润。凯傲目前在欧洲的业务增长不快，发力点在美洲和亚太市场，短期来看，凯傲本身难以对潍柴净利润的增长产生实质性贡献。

　　估值建议

　　依然维持公司2014/15 年EPS 为2.07/2.44 元的预测，同比增长15.6%/18.2%。维持"推荐"评级，上调目标价至23 元，相当于2014 年11 倍P/E。港股目标价相应上调至36 港元。

　　风险

　　重卡销量恢复低于预期；新的整车业务形成拖累。