温总理力挺农业调结构 8股崛起在即(6)

　　隆平高科:稻种业务超预期，上调盈利并继续推荐

　　农林牧渔类行业

　　研究机构：齐鲁证券 分析师： 谢刚 撰写日期：2011年08月19日

　　事件:隆平高科公布2011年中报，1-6月份实现营业收入7.53亿元，同比增长26.64%，实现归属于上市公司股东净利润5256.15万元，同比增长154.92%，折合EPS 为0.19元，其中，实现扣除非经常性损益后归属于上市公司股东净利润5373.96万元，同比增长80.72%。

　　分项业务来看，稻种业务大幅超出我们预期，玉米业务与预期持平，营收占比25.81%的辣椒制品业务毛利率下滑7.1个百分点，略低于预期，“正负相抵”后公司整体业绩略好于预期。

　　2011年上半年公司稻种业务实现销售收入3.99亿元，同比增长65.85%，毛利率42.16%，同比提升6.12个百分点，稻种业务实现主营业务利润1.68亿元，同比增长94.01%，稻种业务的销售收入增速显著超出我们此前预期。根据以往经验，稻种业务上半年收入占全年的40%-43%左右，依此推算，2011年公司稻种收入可达到9.29-9.97亿元，高于我们此前模型假设的7.52亿元收入。

　　我们对隆平高科2011年中报稻种经营数据的解读结论为:(1)毛利率水平提升6.12个百分点至42.16%，符合我们42%的预期，并且再次验证了我们此前观点――即公司稻种产品结构正在进行优化，高毛利率的优势品种不断替代低毛利率品种；(2)此前我们认为公司正在执行的“品种做减法，优势品种做乘法”的战略可能导致销售量难以增长，因此我们模型中假定未来2-3年稻种销量增速水平仅约5%，换言之，公司稻种业务盈利能力的提升主要来自于品种结构优化。但根据2011年上半年销售数据，公司稻种业务体现出明显的“量价齐升”态势，表明营销体系变革过程中“品种做减法，优势品种做乘法”的战略并没有导致稻种销售量增长放缓，反而实现了销售量的较快提升。因此，我们再次提醒中线投资者积极关注隆平高科――我们认为，无论是品种管理、生产经营和销售服务，还是盈利水平或财务指标的演进趋势，隆平高科都表现出非常明显的底部反转特征，公司2011-2013年稻种业务盈利将维持高速增长态势。

　　我们上调了隆平高科的稻种业务盈利水平。将2011-2013年稻种业务制种量由20.8万亩、22.8万亩和24.8万亩分别提高至24万亩、26.3万亩和28万亩；销售量由此前的3250万公斤、3557万公斤和3863万公斤提高至3672万公斤、4098万公斤和4355万公斤；销售收入由7.52亿元、9.63亿元和11.91亿元提高至8.66亿元、11.60亿元和14.01亿元，毛利率提高至43.1%、45.4%和45.7%，分别上调1.1个百分点、2.4个百分点和2个百分点。据此，我们上调隆平高科2011-2013年EPS 至0.51、0.85、1.18元，分别较前次报告上调了0.02元、0.11元和0.14元。

　　玉米种子方面，2011年上半年公司玉米种子业务实现销售收入6985万元，同比下降58.77%，毛利率49.69%，同比提升31.09个百分点，总体符合我们预期。玉米种子业务收入下降主要由于去年北京屯玉纳入合并报表而本期未纳入，剔除掉北京屯玉影响，本期玉米种子销售收入增长4.5%，毛利率增长11.41%。

　　随着公司原有玉米种子的逐步退出，上半年安徽隆平主销品种隆平206开始走向前台，而下半年公司另一大主推品种利合16将逐步贡献利润，因此，我们预计隆平高科玉米种子的销售额及净利润环比提升可期。

　　我们暂时维持2011年公司玉米种子的经营假设。预计隆平206销售594万公斤，销售额1.01亿元，毛利率58.8%；利合16销售120万公斤，收入2808万元，毛利率58%；整体玉米种子的业务总收入为1.79亿元，同比下降33.4%，毛利率大约为49.4%。

　　我们预计隆平高科2011-13年净利润分别为142.48、239.34、327.05百万元，EPS 为0.51元、0.86元和1.18元，较前期小幅调升的原因:上调稻种业务销售额的同时下调了辣椒制品的毛利率。目前股价对应60.5X11PE、35.1X12PE 和25.6X13PE，作为拐点型公司，短期享受一定估值溢价是合理的，关键是要看未来盈利增长的质量是否足够高，以及基本面向上的弹性是否足够大，而这两点隆平高科都同时兼备。