华友钴业：再扩三元前驱体 彰显下游布局决心

　投资要点

    印尼4.5 万吨高冰镍项目，提升镍资源保障能力：投资5.16 亿美元（约36 亿人民币）建设4.5 万吨高冰镍项目，实施主体为华科镍业印尼有限公司（公司持股70%），与青山集团合作。项目建设周期2 年，产出高冰镍产品5.77 万吨/年，含镍金属量4.5 万吨。项目单吨投资额8.14 万元/吨，对比盛屯矿业的印尼3.4 万吨项目，单吨投资额低3.3%。未来三年公司预计自身（含独资和合资）所需镍金属含量在10 万吨/年，本次募集扩产是为了更好保证前驱体的镍供应。

    再扩三元前驱体，彰显下游布局决心：投资15.3 亿元建设5 万吨高镍全躯体项目，实施主体为华友新能源（全资子公司），建设期为2 年。

    项目产品包括NCM8 系2.5 万吨、NCM9 系1.25 万吨、NCMA 四元前驱体1.25 万吨。公司已投产和在建三元前驱体产能合计10 万吨/年，其中全资三元前驱体产能5.5 万吨/年，均已投产；另与LG 化学和POSCO 合资建设的三元前驱体产能合计4.5 万吨/年，该等产能目前正在建设或已进入产线调试、试生产阶段。未来三年，公司规划前驱体产能提升至独资15 万吨/年+合资13 万吨/年。单吨投资额对比来看，公司三元前驱体项目较格林美高10.6%。

    拟设第一期员工持股计划，核心高管认购占50%：第一期员工持股计划拟筹集2.32 亿，股票来源为认购公司非公开发行的股票。总人数不超过400 人，其中董事、监事和高级管理人员合计14 人，合计认购本员工持股计划份额不超过11,700 万份，占本员工持股计划份额总数的50.4%。存续期共48 个月，其中前36 个月为锁定期，后12 个月为解锁期。

    钴价处于底部，下半年需求回升有望反弹，带动盈利改善。目前钴价处于底部震荡，国内钴价25.5 万/吨，MB 钴价15 美元/磅，基本接近今年低位。国内电动车预计三季度加速回暖，中游排产5 月环比持平，预计6 月同环比将有明显拐点；海外车企陆续完成复工，大众MEB 平台首款ID3 将在6 月如期交付，海外下半年反转信号明确。下半年产业链整体需求上行，有望带动钴价回升，改善公司盈利水平。

    盈利预测与投资评级：我们预计公司20-22 年净利润8.58/14.04/20.07亿，同比增长618%/64%/43%，对应PE 为43x/26x/18x，考虑到公司为钴行业龙头，下半年需求恢复有望带动钴价提升，目标价上调，给予21年35 倍PE，对应目标价43 元，维持“买入”评级。

    风险提示：下游需求不达预期，产能投放不及预期，竞争加剧。（东吴证券）