国投资本：央企控股金控平台 股东产业背景雄厚

    投资要点：央企控股金控平台，股东产业背景雄厚，公司投行业务排名居前。根据分部估值法，合理价值区间为13.73-16.24 元，给予“优于大市”评级。

    国务院国资委直属央企国投集团旗下金控平台，股东产业实力强。央企控股金控公司，国投集团资本实力雄厚。国投集团基础产业覆盖电力、能源、矿产等。国投资本作为国投公司旗下唯一的金融业务投资与管理平台，可以通过国投公司各业务资源的协同，获得股东丰富的产业资源和多样化的金融服务需求。

    业务范围涵盖证券、信托、基金、期货，证券业务占比超7 成。国投资本旗下金融业务包括证券、信托、基金、期货等。2015 年，国投公司将旗下券商安信证券注入旗下上市公司中纺投资。中纺投资于2015 年更名为国投安信，并于当年剥离原有的纺织业务。2017 年注入信托、基金业务后，国投安信更名为国投资本。2019 年度，该四项业务经营收入分别占比为78%/10%/4%和8%。国投资本旗下金融产业业务排名靠前，其中，安信证券2017-2019 年净利润排名行业13-16 位；国投泰康信托净利润行业排名24-34 位；国投瑞银基金管理68只公募基金，非货币基金规模排名37-45 位。

    安信证券各项排名居前，ROE 高于行业平均。安信证券成立于2006 年，原为证券投资者保护基金为处置风险券商设立的风险处置平台，2013 年国投公司受让投保基金持有的57.25%的安信证券股份，成为安信证券控股股东。2019 年安信证券经纪业务收入、投行业务等均排名行业前列。2015-2019 年安信证券/券商行业平均ROE 分别为10.6%/ 8.0%，安信证券ROE 水平与较行业ROE高1.4-4.4pct，主要是由于公司利息收入占比较高。1）经纪业务市场份额保持稳定。安信证券2015-2019 年经纪业务市占率基本在2.3%-2.7%之间，19 年经纪收入排名第14 位。随着互联网金融的发展，安信证券稳步推进业务模式转型，利用互联网、大数据等技术夯实客户基础，截至2019 年末手机APP 平台用户数量超过500 万。2）投行业务权益类承销排名前列，与国投集团实现深度产融结合。安信证券2019 年完成A 股主承销商项目14 个、规模144 亿元，数量和规模排名分别19、23 名，排名行业前列。安信证券近年来进一步加深与股东国投集团的深度合作，2019 年安信证券承销了国投集团及其旗下国投电力等多家公司的公司债券。3）资管业务主动压缩规模，主动管理占比大幅提升。2017 年以来公司资管规模压缩，从2017 年的3682 亿元逐年减少至2089亿元。但主动管理规模大幅提升，占比从22%大幅提升至41%。公司于2020年初完成设立资管子公司。

    信托、公募基金、期货等业务发展良好，排名靠前。1）国投泰康信托主动管理能力大幅提升，主动管理占比从2017 年的14%大幅提升至2019 年的30%。2）截至2019 年末，国投瑞银公募基金管理规模822 亿元，行业排名45/140，重点布局量化、养老FOF 等。3）国投安信期货合并后各项业务排名大幅提升，国投安信期货2019 年各项指标排名行业前列，营业收入行业排名第12 名、净利润行业排名第10 名。

    合理价值区间为13.73-16.24 元，给予“优于大市”评级。预计公司2020E/2021E/ 2022E BVPS 分别为9.76/ 10.27/ 10.79 元，EPS 分别为0.73/ 0.74/0.75 元。根据分部估值法，得到合理价值区间为13.73-16.24 元，给予“优于大市”评级。

    风险提示：经纪业务面临量价双杀的风险；注册制推行受阻；市场持续低迷，资本中介业务增速放缓或继续下滑。（海通证券）