天宜上佳：国产化加速替代 标的具有稀缺性

    国内领先的高铁动车组用粉末冶金闸片供应商。首家成功实现动车组闸片国产替代的粉末冶金闸片供应商,实际控制人吴佩芳博士是材料领域技术专家,时任北京科技大学兼职教授。CRCC认证最齐备。目前国内动车闸片领域获得铁路产品认证最多、覆盖车型最全面的公司;唯一一个覆盖时速350公里“复兴号”2个车型的粉末冶金闸片核心供货商。

    2018年天宜上佳营收5.58亿元,同比10%;归母净利润2.63亿元,同比增长18.6%,整体毛利率保持在73%以上,大幅领先于同业水平,费用控制平稳,人均创利百万。

    刹车闸片为耗件,按天宜目前业务及现有技术储备(机车/城际动车)可应用市场领域,总体市场空间为71.8亿,其中动车约50亿+城轨4.2亿+机车1.6亿+城际动车16亿。

    国产化加速替代。2012年以前我国高铁闸片市场受专利保护被外资垄断,自13年天宜上佳首次实现国产闸片替代以来迅速攻城掠地。过去四年市场份额由约7%上升至约15%,CAGR达26.6%。募资打造时速160公里动力集中动车组粉末冶金闸片智能生产线。

    可比公司有克诺尔车辆设备(苏州)有限公司、北京浦然轨道交通有限公司、博深工具、华铁股份等。但博深、华铁尚待形成有效产能规模,且CRCC认证数量减少;克诺尔(苏州)、北京浦然并未直接上市。天宜上佳具有较大先发优势,标的具有稀缺性。

    预计19年/20年收入为6.42/7.38亿元,归母净利为3.07/3.55亿,按照25-30倍PE进行预测,合理估值76.7-92.1亿,对应价格为16.25元-19.5元。

    风险提示:1)国家城市轨道交通建设政策变动的风险;2)竞争格局恶化的风险;3)技术研发迭代不及预期的风险。（招商证券）