华峰氨纶：降本增效 双方有望协同发展

     作价120亿收购华峰新材100%股权。公司拟以发行股份和支付现金的方式作价120亿元购买华峰新材100%股权,其中发行股份108亿元,现金支付12亿元,发行股份定价为4.15元/股。另公司拟发行募集配套资金不超过20亿元,用于支付本次交易的现金对价、支付本次交易的中介机构费用、补充上市公司流动资金、补充标的公司流动资金及偿还债务。本次交易并购标的2019-2021年业绩承诺分别为9.75、12.45和14.1亿元。

    国内聚氨酯原液、己二酸龙头。华峰新材主要从事聚氨酯原液、聚酯多元醇和己二酸的研发、生产和销售。下游应用领域主要涉及聚氨酯鞋底、聚氨酯制品(轮胎、记忆枕、家具、高铁垫片等)、尼龙66、胶黏剂、浆料、TPU等。目前已在温州、重庆建有两大生产基地,具备年产42万吨聚氨酯原液、48万吨己二酸和42万吨聚酯多元醇的生产能力,并正新建新的己二酸生产线,生产规模全球领先。其中聚氨酯原液国内市场份额达到60%以上,己二酸国内市场份额达到30%以上。

    产能利用率不断爬坡,销量稳定增长。2018年华峰新材聚氨酯原液、聚酯多元醇、己二酸分别销售33.62、13.32和30.94万吨,同比增长8.03%、5.97%和80.51%。同期,聚氨酯原液、聚酯多元醇、己二酸产能利用率分别为79.91%、76.56%和112.34%,同比提升8.28、8.35和1.64个百分点。我们认为除己二酸外,公司主营产品产能利用率仍有较大提升空间,后续产品销售规模有望稳定增长。

    降本增效,双方有望协同发展。并购完成后,公司将在温州瑞安、重庆涪陵打造两个一体化的生产基地,充分发挥规模效应的优势,提升运营效率,降低成本。同时通过并购华峰新材,华峰氨纶将实现产业链整合延伸,丰富了上市公司业务类型和产品线。双方可充分发挥协同效应,利用各自在供应链、销售渠道、技术研发、生产管理等方面积累的优势和经验,扩大整体市场份额,增加业务收入,形成良好的协同发展效应。

    盈利预测与投资评级。因收购事项尚有不确定性,故暂不考虑并购标的并表,我们预计公司2019-2021年EPS分别为0.33、0.47、0.53元/股,结合可比公司估值,谨慎给予2019年18-20倍PE,对应合理价值区间5.94-6.6元,维持优于大市评级。

    风险提示。新增产能释放低于预期、氨纶价格下跌、宏观经济下行带动下游需求下滑。（海通证券）