养元饮品：将加码产能、加强渠道及品牌建设 推荐

    公司营收平稳增长,毛利复苏明显

    2018年公司实现营收/归母净利润分别为81/27亿元,同比+5%/+16%;毛利率49.96%,同比提高2.11个百分点,Q1、Q4营收/利润占比较高。2018Q4公司营收/归母净利润分别为24/9.3亿元,同比+5%/+26%,毛利率51.69%为全年单季度最高。分部营收方面,Q4东北/西北/西南地区营收增速较快,同比分别+33%/+20%/+18%,华北/华南地区营收同比下滑明显。Q4经销商数量稳定,净减少7家,各地区仅出现结构性调整。

    销售/财务费用控制较好,全年费用率同比下降

    2018全年费用率12.5%,低于去年14.7%水平,销售费用率和财务费用率改善明显,管理费用率略有提高。Q4费用率8.6%,大幅低于前三季度13.9%水平,其中销售/财务费用率分别为11%/-3.2%,大幅低于前三季度13.4%/-0.5%水平。Q4销售费用下降预计与季度内赞助活动收缩有关。

    2019年公司将加码产能、加强渠道及品牌建设

    2019年公司“20万吨植物蛋白饮料项目”将完成建设,有助于产能拓展。预计公司将继续向“以消费者为中心”战略转型,加强社交电商、社区团购等电商渠道开发,加强线上线下互动。2019年,公司将继续发力品牌传播,依托央视及各大地方卫视资源,通过冠名节目,合作电视剧等加强品牌建设。

    盈利预测与投资建议

    预计18-20年公司实现营业收入86/93/100亿元,同比+6%/+8%/+8%;预计19-21年公司归属母公司净利润为28/31/34亿元,同比+5.5%/+10.7%/+9.7%,按照最新股本(不考虑转增)对应EPS为3.75/4.15/4.55元,目前股价对应PE为14/12/11倍。目前软饮料板块整体估值为24倍,公司估值水平明显低于行业平均,我们认为公司业绩稳健、估值优势明显,给予“推荐”评级。

    风险提示:

    产品推广费用超预期增长,产品市场接受度下滑,食品安全问题等。（民生证券）