罗莱生活：并表带动存货规模显著扩大 买入

    罗莱生活2017年实现营收46.62亿元、同比增长47.89%,实现归母净利润4.28亿元、同比增长34.85%,EPS为0.61元/股;其中,第四季度实现营收14.79亿元、同比增长48.37%,实现归母净利润1.17亿元、同比增长102.88%。此外,公司拟每10股派发现金红利3.50元(含税)。2018一季度实现营收11.72亿元、同比增长10.75%,实现归母净利润1.56亿元、同比增长33.94%;预计2018上半年归母净利润变动区间为15%~35%。

    家纺主业延续高增长,莱克星顿并表增厚收入表现。公司于2017年1月完成收购莱克星顿,参照前期公告预计贡献收入约7亿。剔除并表因素,家纺主业预计实现营收40亿,同比增长约25%;其中,线上业务收入超过10亿元,同比增幅超过40%。2018年一季度,公司优化调整加盟业务定/发货政策,收入端同比增速略有放缓。在终端消费景气复苏的基础上,中小家纺品牌受环保及成本压力逐步退出市场,而百货渠道主动清理低效品牌以及电商平台对大品牌的流量倾斜共同加速行业格局改善。我们预计在门店精细化管理与终端渠道稳步扩张的基础上,2018年公司家纺主业有望延续双位数增长。

    管理费用率有效控制带动期间费用率下行。2017年,公司期间费用率/销售费用率/管理费用率分别为31.05%/21.61%/8.84%,同比分别变动-3.40pct/-3.33pct/-0.90pct;2018年一季度,期间费用率/销售费用率/管理费用率分别为27.06%/19.33%/7.71%,同比分别变动-2.74pct/+1.40pct/-4.27pct。在收入端持续扩张的基础上,我们预计公司销售费用率有望维持平稳;考虑到公司强化内部控制且人员稳定性逐步提升,管理费用率有望进一步压缩。

    并表带动存货规模显著扩大,柔性供应链建议弱化存货积累风险。截至2017年底,公司存货规模为10.07亿、较期初增长52.84%;剔除莱克星顿2.26亿并表增厚,家纺主业对应存货规模为7.81亿元、较期初增长18.54%。为减少大批量订货潜在的库存积累风险,公司强化柔性供应链建设,通过淡季生产的方式平滑成本、控制库存增幅,未来存货周转效率有望出现改善。

    在渠道洗牌以及优质供应链资源稀缺背景下龙头家纺企业竞争优势显著。家纺主业在前期复苏的基础上有望延续稳增长;大家居业务稳步拓展有望为长期发展注入新的增长动力。我们看好公司未来发展,预计2018/2019年EPS为0.79元/0.91元,对应PE为18倍/16倍,维持“买入”评级。（长江证券）