必康股份：并表商业业务导致收入大增 增持

    事件:

    公司发布2017年年报,营收53.68亿元(+44.15%);归母净利润8.93亿元(-6.4%);EPS0.58元。同时公布利润分配方案:拟每10股派现1元。

    点评:

    并表商业业务导致收入大增,新能源业务下滑影响毛利

    公司收入实现同比大增而净利润出现下滑的主要原因为:(1)2017年收购了润祥医药和百川医药,三季度开始并表,医药商业公司收入体量大而毛利率较低,导致出现增收不增利的情况。2017年商业板块并表收入18.73亿元,毛利率3.72%。(2)2017年新能源业务因行业政策调整使得订单减少(六氟磷酸锂全年销售收入同比减少61.61%);同时,六氟磷酸锂价格的回调使得毛利率大幅下滑(由2016年73%下滑至2017年的26%)。

    主营药品业务整体稳健,三费费率整体下降

    药品业务收入小幅下滑(-4%),毛利率63.54%(提升0.78pp),净利润8.71亿元(+23%),归母扣非净利润7.34亿元(+14%);另,新材料业务收入2.27亿元(+62%),化工业务收入7.22亿元(+16%)。因商业收入大幅增加使得销售费用率(7.32%)和管理费用率(6.54%)同比有所下降;财务费率(0.86%)下降则源于政府贴息补助冲抵了8900万利息支出。

    剥离新能源、新材料、中间体业务,聚焦医药主业

    公司于2月12日与深圳前海高新联盟投资有限公司签署股权转让框架协议,拟转让全资子公司九九久科技100%股权,预计转让价格约26亿元人民币。九九久科技主要负责新能源、新材料、中间体等业务,转让完成后,公司将剥离非医药业务,专注于医药主营,同时现金流也将获得进一步改善。

    加强终端优势,持续扩充商业连锁版图

    公司2月13日公告拟收购4家商业公司,以不超过1.1亿元、6000万元、1.8亿元收购南京兴邦持有的湖南鑫和70%股权、江西康力70%股权及青海新绿洲70%股权;不超过7500万元向昆明东方进行增资获得其51%股权。此举将进一步扩大医药商业领域布局(其中青海新绿洲、昆明东方旗下拥有自营连锁药店)。商业公司的收购一方面有利于公司产品的销售和市场开拓;另一方面,也符合公司建立完整的商业+药店终端体系的战略布局。

    盈利预测与评级

    公司医药业务整体稳健,工业板块的补肾强身胶囊、安胃胶囊以及小儿系列产品均具有较大市场空间,随着2018年山阳二期扩建项目和中药提取车间GMP认证的完成,产能不足问题将得到大幅改善。考虑到公司自2018年起将剥离非医药主业,我们将公司2018/2019/2020年EPS调整为0.64/0.71/0.80元(不考虑新购入的4家商业公司并表),对应PE分别为41/37/33倍,维持公司“增持”评级。

    风险提示

    商誉减值风险;资金紧张风险;规模扩张迅速带来的管理压力。（华安证券）