大消费行业：低线城市电商渗透率仍有提升空间

    行情回顾: 18年股市表现欠佳,估值明显回落: 2018年,我国股市整体表现欠佳, SW 纺织服装下跌 32.7%、 SW 商业贸易下跌 34.3%, SW 休闲服务下跌 10.6%。

    2018年末 SW 纺织服装、 SW 商业贸易、 SW 休闲服务市盈率( TTM,剔除负值)分别下降至 16.9倍、 14.0倍与 25.0倍, 估值水平接近 2010年来的历史底部。

    社会消费品零售增速放缓,城镇居民消费结构缓慢升级: 2018年,我国社会消费品零售总额同比增长 9%。随着社零规模逐步提升,其增速已经由 2010年的18.8%降至目前的 9%左右。恩格尔系数的逐步降低,居民消费结构存在缓慢的结构升级趋势。 2018年食品、衣着支出金额分别保持约 3.4%、约 2.8%的同比增长,并分别占据 27.7%、 6.9%的消费占比,占比较 2017年的 28.6%、 7.2%均有所降低。

    国内旅游维持双位数增长,增速较为稳健: 旅游是居民文化娱乐的重要部分。

    2019年初,国家旅游局预测, 2018年全年,国内旅游人数将达 55亿人次,同比增长 10.8%,国内旅游收入将达 5.13亿元,同比增长 12.3%。 2012年来国内旅游人次及收入持续保持双位数增长,持续较快发展。

    他山之石:日本 80年代的启示,精神文化需求更快增长: 与目前中国经济背景最相似的日本经济时段,可能是 1980年代初期。首先是 1980年代初期的日本非农人均消费支出与 2017年我国城镇居民人均消费支出类似,均位于 4000美元左右。其次是这一时段内日本 GDP 正处于由 10%增长的平台下降至 6%增长的平台的阶段中。这一时段中,日本家庭消费支出增速随 GDP 增速逐步放缓,由 1979年的 6.4%逐步下降至 1986年的 1.2%。分品类看,精神文化需求具有更快增速,基本物质需求保持稳健增长,交通通信、教育、文化娱乐或将有更大机遇。

    纺织服装: 日本 80年前后男装消费量稳步提升,剔除价格因素后均价下降明显,其他衬衫带动男装存在向平价、休闲倾斜趋势;目前我国男装市场规模稳步扩张,时尚休闲占比提升, 关注平价男装及休闲品类。

    日本 80年前后女装整体市场增速较快但消费量弹性较高,剔除价格因素后均价基本稳定;目前国内女装市场大而分散,需求或随经济增长波动明显。

    日本 80年前后童装市场规模略有缩减, 消费量受儿童人口影响较大, 剔除价格因素后部分品类均价上行, 消费者或更加注重品质。目前国内童装市场保持较快增速, 未来增速或受人口影响略有放缓, 集中度提升利好龙头企业。

    目前我国纺织制造公司亏损面扩大, 部分较小企业退出市场, 越南纺织制造产能利润率较高,关注纺织制造龙头越南布局。

    休闲服务: 日本 80年前后出境游出现两次双位数增长时期,分别为 1979年前及1986年后,均为日元对美元较快升值时段。目前我国出境旅游重回双位数增长,或受汇率波动影响较大。

    日本 80年前后酒店逐步替代民俗,入住率略有下滑但维持 70%以上水平, 1986

    年经济增速回暖后酒店入住率明显提升。目前国内经济增速有所放缓,酒店客房入住率影响间夜收入。

    我国 2018年 6月发改委指导景区门票价格降低, 典型景区门票价格于三季度下调。上次门票价格大幅下降为 2013年,使 2014年典型景区游客接待量明显增长。

    门票降价或使自然景点短期承压,长期预计可稳健增长。

    国内免税市场集中, 市场规模保持超 20%增速,中免集团为绝对龙头。未来中国奢侈品消费有望逐步提升,政策有望引导高端消费回流,免税行业有望受益,建议关注行业绝对龙头。

    商贸零售: 日本 80年前后经济增速放缓时期,超市增速持续高于百货。目前我国超市增速同样持续高于百货,关注生鲜标准化过程中的超市龙头。

    我国互联网用户量红利接近尾声,低线城市贡献 2018年用户量增量,推动实物商品网络销售较快增长。目前低线城市电商渗透率仍有提升空间,部分子行业用户量持续较快增长,未来线上增速有望较线下更快,建议关注电商相关标的。

    跨境电商较传统跨境贸易具有更高交易效率,目前进出口市场均保持较快增速。

    出口市场短期受美国退出万国邮政联盟影响,长期仍有望较快发展;进口市场持续较快发展, 市场集中度较高。关注跨境电商相关公司。

    日本 80年前后部分个护化妆消费支出增速略高于整体消费支出增速,剔除价格因素后,实际需求稳中有升。 2017年至 2018年上半年电商推动化妆品市场快速扩张,目前国内化妆品品牌或迎发展契机。

    日本 80年前后,手表消费支出剧烈波动,高端可选受经济影响较大。目前我国金银珠宝增速放缓,短期内增速存不确定性。

    投资建议: 我们推荐如下公司:( 1)大众休闲服装及童装龙头森马服饰;( 2)平价男装龙头海澜之家;( 3)较早布局海外的色纺纱龙头之一百隆东方;( 4)国内棉袜、无缝内衣制造龙头健盛集团;( 5)国内免税渠道巨头中国国旅;( 6)基于电商的供应链平台公司南极电商。

    建议关注如下公司:( 7)国内色纺纱龙头之一华孚时尚; ( 8)布局跨境进出口的跨境电商公司跨境通; ( 9)全国性超市龙头永辉超市;( 10)深耕胶东的区域性商超龙头家家悦。

    风险提示: 整体消费:( 1)社会消费品零售增速逐步放缓;( 2)经济增速放缓影响消费者信心。纺织服装:( 1)温暖天气影响冬装销售;( 2)男装市场向休闲转移趋势性存在风险;( 3)女装市场消费量受经济增速影响较大; ( 4)童装市场或受 0~14岁儿童人口下行趋势拖累;( 5)劳动力成本、环保等因素使国内纺织制造竞争力承压。休闲服务:( 1)经济增速放缓或影响酒店需求向中高端转移趋势;( 2)门票降价使自然景点利润率短期承压;( 3)免税渠道年末购物人数增速放缓;( 4)跨境电商与国内免税渠道或形成竞争。商贸零售:( 1)超市市场份额或被电商市场切割;( 2)电商用户量增速或接近尾声;( 3)各国跨境电商政策存在不确定性; ( 4)美国退出万国邮政联盟影响跨境电商出口; ( 5)经济增速放缓或影响化妆品、金银珠宝等中高端可选消费的消费意愿。（华金证券）