煤炭行业：9月动力煤逐步进入消费淡季

    业绩概览:上半年亏损面收缩至29%,2季度盈利环比上涨43.8%受益于供给侧改革煤炭16年以来煤炭价格环比提升,但公司盈利仍处于低位,28家煤炭开采公司中中报亏损8家,亏损面为29%,较去年同期的46%有所收窄,但扣除非经常性损益之后,亏损面仍高达52%。各公司上半年合计收入和归母净利分别为2435亿元108.5亿元,较15年同期平均分别下降14.3%和上涨41.5%。而扣除中国神华后为1647亿元和10.2亿元,其中收入同比下降16.1%,而归母净利润扭亏(去年同期合计亏损40.6亿元)。

    其中,收入下降主要由于煤价(市场价格同比下降约15%)、产量普遍下滑,而盈利增长主要由于非经常性收益影响合计高达39.3亿元,扣非后归母净利润合计及扣除神华后合计分别为69.2亿元和-30.0亿元(去年同期为67.7亿元和-48.8亿元)。其中,2季度相比1季度小幅改善,各公司1、2季度归母净利润合计分别为44.5亿元和64.0亿元,而扣非后分别为27.3亿元和41.9亿元,2季度环比分别增长44%和53%,扣除神华后1、2季度归母净利润分别为-1.6亿元和11.8亿元,而除神华并扣非后分别为-19.4亿元和-10.6亿元,表明2季度盈利状况虽然较1季度有所提升,但由于是处于煤价上涨的初期,各公司仍以亏损为主。

    财务分析:净利率和ROE转正,现金流显著改善,资产负债率略提升盈利能力:16年上半年各公司毛利率,净利率,ROE平均分别为21.6%,1.0%和0.1%,较15年同比分别提升1.1、2.5和1.5个百分点;期间费用率均值19.9%,同比增加2.0%,管理、销售和财务费用率分别为9.5%、4.5%、5.9%,较15年上半年分别上涨0.5、0.2和1.3个百分点。

    其他指标:上半年各公司资本开支平均为9.4亿元,同比下降13.1%;经营性现金流净额平均为17.5亿元,同比上升55.8%;6月末各公司资产负债率均值为58.8%,较15年末上升0.3个百分点。

    经营状况:产销量继续下降但幅度不大,吨煤亏损约24.3元上半年各公司产量和销量合计分别为4.2亿吨和4.7亿吨,同比分别下降6.6%和2.2%。上半年各公司煤价相比去年同期大幅回落,但成本也有进一步下降。测算各公司吨煤价格平均为292元/吨,同比平均降幅为14.9%或52元/吨;吨煤成本平均为215元/吨,较15年同期平均下滑14.3%或36元/吨。而吨煤盈利方面,各公司扣非吨煤净利平均约为-24.3元/吨,较15年同期的亏损17.9元/吨略有恶化。其中,除中国神华吨煤利润达到20元/吨以上外,包括冀中能源、西山煤电、阳泉煤业、陕西煤业、潞安环能等龙头公司的吨煤净利均处于0-10元/吨区间,而兖州煤业和盘江股份略有亏损,其中兖州煤业主要由于兖煤澳洲亏损严重,剔除后吨煤盈利约25元。

    行业观点:供给侧改革长期看好,盈利有望逐步向好16年以来受供给侧改革产量收缩影响,上半年特别是2季度煤价环比有所改善,但相比15年上半年同比仍有大幅下降,其中动力煤和炼焦煤下降幅度分别约为15%,而相比15年全年也有约10%的下降。各公司上半年合计营业收入和归属于母公司净利润分别为2435亿元108.5亿元,较15年同期平均分别下降14.3%和上涨41.5%,而1、2季度归母净利润合计分别为44.5亿元和64.0亿元,而扣非后分别为27.3亿元和41.9亿元,2季度环比分别增长44%和53%。3季度以来动力煤加速上涨,焦煤进入旺季后价格也逐步启动。预计3季度以后业绩改善更为明显,3季度动力煤和炼焦煤均价较上半年提升幅度约40元/吨和60元/吨,而目前煤价较上半年均价上涨幅度达到55元/吨和80元/吨。预计3季度开始多数煤企盈利将逐步好转。

    中长期来看,继续看好供给侧改革,即使276天工作日政策可能放松,但由于8亿吨去产能任务逐步落实,预计行业将逐步从13-15年的供需宽松向供需基本平衡略偏紧的状态转变。短期来看,9月动力煤逐步进入消费淡季,但各环节库存处于中低位水平,淡季即使回调幅度也不大;而炼焦煤9、10月进入消费旺季,预计上涨预期仍较强烈。重点关注焦煤公司:龙头品种西山煤电、低估值品种潞安环能、阳泉煤业、弹性品种冀中能源,以及可能受益于限产放开的动力煤龙头陕西煤业和部分央企。

    风险提示:煤价继续超预期下跌;政策面供给收缩力低于预期。（广发证券）