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    三安光电(600703)：高筑产能之墙 化合物半导体IDM巨头再争大世

    类别：公司 机构：东北证券股份有限公司 研究员：程雅琪 日期：2022-02-22

    报告摘要：

    四大方向共筑三安 化合物半导体长城。公司成立于2000 年，以LED 业务起家，积累日深，逐步将主业拓展至同源工艺的以砷化物、氮化物、磷化物及碳化硅等各类化合物半导体新材料所涉及的外延片、芯片、器件等，目前所涉业务方向包括光电、微波射频、电力电子和光通讯，所涉主要化合物半导体材料包括砷化镓、氮化镓、碳化硅、蓝宝石、磷化铟、铌酸锂、钽酸锂等，材料工艺积累深厚。

    需求：化合物半导体景气周期和高成长多领域共振。LED 方面，自2020 年下半年起，显示、背光等需求回暖，行业重新迎来上行机遇；射频方面，从国防军工到基站，氮化镓射频器件应用愈加广泛，射频前端(GaAs PA、LT/LN 滤波器)伴随通信频段增加，量价齐升，预计2026 年全球市场突破210 美元，年复合增速达8.3%；电力电子方面，SiC 和GaN 两大方向齐头并进，2021 年市场规模近10 亿美元，受益于新能源汽车、电力和光伏(PV)逆变器等方面的需求增长，预计未来5 年年均增速接近45%，2027 年市场规模将达到100 亿美元；光通讯方面，2020 年开始，全球5G 通信网络建设启动，疫情带来数据流量大爆发，数据中心建设加速，全球CSP 和ICP 资本开支齐升推动行业快速增长。

    供给：化合物半导体国产厂商与海外先发者竞逐全球市场。LED 方面，大陆主导全球市场，LED 芯片市场集中度不断上升，三安光电作为龙头，护城河日深；射频方面，基站PA 和射频前端均由海外厂商主导(90%以上的市场)，替代空间广阔；电力电子方面，海外厂商在衬底、外延、设计和制造方面均占据主导地位，技术领先，国内厂商追赶取得一定成效；光通讯器件方面，国产厂商已占得半壁江山，逐渐向高速高端技术突破。

    增长逻辑：1)在手订单充沛：公司导入三星电子Mini Led 在手订单充沛，截止2021 年底，根据取得的意向性订单，公司2022 年订单金额约2.2 亿元/月；2)产能布局领先：

    公司2019 年成立湖北三安建设全球首条Mini/Micro LED 外延和芯片生产线；3)新业务开发和客户导入顺利，射频国内外累计客户100 家，光通讯PD 量产客户104 家、VCSEL量产客户55 家，电力电子碳化硅二极管上半年新开拓客户518 家，出货客户超过180 家。

    首次覆盖，给予“买入”评级。我们预计公司2021 年至2023 年营业收入分别为122.85、178.12、232.95 亿 元，归母净利润为20.59、30.81、41.18 亿元，考虑到公司处于新一轮投资扩产成长期，化合物半导体业务做大收入为第一要义，采用PS 估值，给予2022 年9倍PS(近三年中位数)，目标价35.8 元。

    风险提示：行业景气度和公司产能扩张不及预期；盈利预测不及预期
 

    宝丰能源(600989)公司信息更新报告：原料用能渐落地&煤价再限价 绿氢龙头布局碳中和

    类别：公司 机构：开源证券股份有限公司 研究员：张绪成 日期：2022-02-22

    原料用能渐落地&煤价再限价，绿氢龙头布局碳中和。维持“买入”评级中央经济工作会议明确原料用能不纳入能耗双控，发改委指导价要求动力煤坑口价不超过700 元/吨，港口价不超过900 元/吨。政策利好煤化工发展，煤价受政策限制，油价高位下，产品与原料煤差价增大拓宽利润空间。煤化工耦合“绿氢”、“绿氧”，公司在碳中和背景下有望持续受益，作为煤化工兼“绿氢”龙头，业绩有望稳步增长。考虑到300 万吨/年焦化多联产项目投产时间晚于此前预期，我们下调盈利预测，预计2021-2023 年实现归母净利润71.3/80.5/109.0(前值71.7/85.2/110.2)亿元，同比增长54.2%/12.9%/35.4%；EPS 分别为0.97/1.10/1.49(前值0.98/1.16/1.50)元，对应当前股价，PE 为17.4/15.4/11.4 倍。公司焦化、烯烃产能稳健扩张，氢气装机加速布局，看好长期增长潜力，维持“买入”评级。

    新增原料用能不纳入能源消费总量控制，内蒙烯烃项目有望加速推进2021 年12 月10 日，中央经济工作会议指出，要立足以煤为主的基本国情，抓好煤炭清洁高效利用，新增原料用能不纳入能源消费总量控制。2022 年1 月21日，河南落实能耗“双控”管理变化政策，支持重大项目建设，我们推断内蒙古等高耗能省份将跟进落实。此外，全国规划4 个现代煤化工产业示范区，内蒙古鄂尔多斯位列其中，宝丰能源内蒙400 万吨/年煤制烯烃项目位于鄂尔多斯示范区，最为受益，项目有望加速推进。相比于目前120 万吨/年煤制烯烃产能，内蒙项目投产后有望助力业绩腾飞。

    煤价限价而油价维持高位，成本优势提高盈利能力2022 年1 月28 日，发改委指导价要求动力煤坑口价不超过700 元/吨，港口价不超过900 元/吨，各大煤企陆续落实，CCTD 5500 卡价格已回落至900 元/吨以下。

    截至2022 年2 月18 日，布伦特原油报93.54 美元/桶，油价维持高位，烯烃产品由油头定价，大概率维持高位。煤价受政策限制，公司外采原料煤成本将明显下降，烯烃产品与原料煤差价增大，成本优势凸显，未来盈利能力有望进一步提升。

    煤化工耦合绿氢，率先布局碳中和

    公司国家级太阳能电解制氢储能及应用示范项目全部投产后年产2.4 亿标方“绿氢”和1.2 亿标方“绿氧”，项目可节约煤炭38 万吨/年，二氧化碳减排66 万吨/年。“绿氢”可直接用于合成气制甲醇，提高原煤利用效率，“绿氧”可替代空分装置氧气，减少燃煤消耗，煤化工耦合“绿氢”、“绿氧”，减排增效明显。后续公司将以3 亿标方/年的增速生产绿氢，每年将新增削减化工装置碳排放总量的5%，力争用20 年时间率先实现企业碳中和。

    风险提示：产品价格下跌风险、原材料价格上涨风险、新建项目不及预期风险