CPI超预期利空债市 持券投资切忌盲目追涨

    伴随着3月份CPI同比增速超预期以及5年政策性金融债券发行利率的走高，当前银行间中长期利率再度出现调整，各期限品种利率纷纷回归到年内高点。分析人士指出，本周内由于市场还将面临其他类经济数据的发布，预计利率产品弱势格局难以改变，在本周末发布的3月份金融信贷数据或对利率产生较大冲击。

    三月物价超预期带动债市系统性回调，信用产品收益率也随着利率产品同幅度上行。从基本面组合来看，短期内经济态势显然呈现出了经济放缓与通胀反弹并存格局，但是市场普遍预期该状态延续时间不会很长；再从变化形态来看，经济增长的恢复将很可能显著快于通货膨胀的缓解，即经济增长的恢复是主流，这从趋势上对于利率产品呈现负面冲击。

    中债提供的数据显示，截至4月10日收盘，全国银行间债券市场收益率涨跌互现，其中金融债曲线波动相对明显。具体来看，固息金融债双边报价收益率在2-10年多数期限出现上调，长端尤为显著，“11国开20”、“11国开38”、“11国开41”、“11国开48”成交收益率较高，日终金融债曲线中长端上行约0.5BP-5BP不等。

    毫无疑问，通胀数据的超预期反弹给债券市场带来了一定的负面影响。不过，投资者也无需过于悲观。从PPI方面考量，尽管3月份PPI继续反弹的主要动力来自于采掘和原材料工业，主要反映了国际原油及大宗原材料价格的上涨，也反映了部分国内成品油提价的影响，但随着春季保障房与基建项目的陆续开工，我们认为需求方面将会给PPI提供一定的支持，则4月PPI环比可能会继续上行，这将为信用产品的行情提供一定的支撑。

    由此，展望二季度债券市场，在驱动力回归到经济及物价基本面的情况下，预计经济会以“进二退一”形式复苏，信用债等风险资产仍具有优势，但主要体现在配置价值上，更多依赖高票息收益、而非资本利得收入。

    银行间流动性方面，基于历史数据，1月、4月、5月、7月、10月是中国财政存款的积累期，因而4月份财政存款的集中上缴很可能促使资金面出现季节性趋紧。

    “尽管4月份公开市场到期量较大，可即使考虑净投放2000亿元，估计在法定存款准备金率不下调的情况下，超储率仍会有一定幅度下降，”华龙证券的一位交易员在接受记者采访时表示，“只有继续下调存准，资金面才可能保持平稳并与3月份宽松程度接近。因此4月份资金面的变数主要体现在法定存款准备金率是否会下调上。”

    来自东方证券研究所的测算亦显示，假设4月份公开市场到期资金全部净投放，外汇占款增加1000亿元，财政存款增加4000亿元，现金变动为0，那么商业银行超额准备金率仍将低于3月份，这意味着市场依然需要央行下调存准率或者通过逆回购方式为其注入流动性。

    上述交易员还指出，“个人认为，外汇占款波动将构成准备金率下调的重要触发因素，预计今年人民币对美元汇率将呈现双边波动、稳中略升的格局，相应外汇占款亦将保持适度缓步增长，年内剩余准备金率上调空间应为1-2次。”

    实际上，多位接受记者采访的券商研究员均表示，在目前通胀回落较慢的情况下，央行降息概率有所下降，可下调存准以对冲季节性收紧的概率正在上升。

    东海证券分析师鲍庆认为，二季度央行依靠公开市场操作来释放流动性的效果将非常有限，为了维持资金面的稳定并进一步推动银行向实体经济注入信贷资金，货币政策将继续维持实际宽松的趋势。随着货币信贷及宏观经济逐步触底回升，未来债市将继续承受预期调整及相应估值修复压力。

    就信用市场而言，今年以来经过信用产品独立领涨后，原有信用利差优势被迅速抹平。目前AAA、AA+及AA级中短期票据相对于同期金融债的信用利差已基本接近其历史均值，因此不具额外投资价值。再考虑到加速扩容以及信用评级严谨程度下降等新因素需要附加一定利差补偿，部分券商研究员认为，目前信用利差状况已开始显露劣势。

    具体到投资策略上，可采取“勤设防、不追涨”的保守打法，建议投资主要集中在票息5%以上期限偏短、中等评级信用产品之中，坚持“越跌越买”式配置型投资，交易性机会则尚需等待未来债市风险释放中的超跌表现。(完)