信用债发行春寒料峭元气恢复尚需时日

　　“现在发债难，难于上青天。”对于近期的债市一级市场，国内某银行投行部人士笑言：“为了发行一只AAA级的非金融企业债务融资工具，我们提前推介路演，周末都没休息，但最后还是没发出去。”

　　与此前信用债一级市场一度供需两旺的“好光景”相比，从去年四季度开始，信用债净融资持续低迷，到目前为止尚未恢复完全元气。本周以来，仅中国货币网的公开信息显示，已有逾十家发行人取消了发行计划。但业内人士分析，取消发行本身对信用风险的催化作用并不明显，对企业的兑付冲击有限。

　　成本攀升掣肘发行

　　“由于近期债券市场波动较大，我们还是决定要取消这期债券的发行，对于后续的资金安排，将另择时机重新发行。”本周一家取消债券发行的国有企业发行人表示。

　　截至记者发稿时，仅中国货币网的公开信息显示，已有15家发行人在本周公告取消了发债计划，金额超过100亿元。其中，虽多数是发行人提前主动取消发行的，但也不乏因申购总量未达到计划发行额而无奈取消的。

　　如2017年义兴市信恒城市建设投资有限公司公告，由于本期公司债在申购截止后，申购总量未达到计划发行额，经发行人与簿记管理人协商一致同意，将本期债券取消发行，择期重新簿记建档。

　　此前，在资金面紧张和债市波动较大时，往往都会遭遇一波债券取消发行潮。从2016年11月份开始，一些信用债纷纷取消发行，其中最主要的原因就是发行成本不断上行。

　　兴业研究高级分析师朱飞飞昨日告诉记者，债券市场的波动是一些发行人取消发债的最主要原因。和去年最低点相比，目前AAA级的中短期票据发行成本上行了150个基点左右，由于短融、中票等非金融企业债务融资工具可以在额度内自主选择发债时机，因此不少发行人纷纷选择日后再择机发行。

　　记者了解到，目前信用债的发行量仍然处于低位，其原因是，高等级发行人认为债券融资成本高，故发行意愿较弱；而低等级发行人由于市场风险偏好低而销售困难，实际发行量也难以增加。

　　同业存单的“挤压”效应

　　“发行人觉得利率偏高，取消发行，但我们还觉得利率偏低，相比较而言，同业存单比一些信用债相对有优势，我们更愿意去投同业存单。”沪上一位险资投资经理告诉记者。

　　从投资者的角度来看，由于有银行“背书”，同业存单相对于短融等信用债风险更低、收益更高。业内人士分析，今年以来同业存单收益率持续走高，近期3个月至6个月期的存单收益率稳定在4.2%至4.5%区间，高于一些超短融收益率，且发行量很大，对信用债尤其是短融、超短融的“挤压”效应明显。

　　上海清算所最新托管数据显示，2017年2月份同业存单的托管规模增加了8090.50亿元，单月增加规模创历史最高水平。但同时，短融、超短融托管规模合计减少895.10亿元，托管规模连续3个月下降。

　　天风证券固收研究团队指出，对比信用债来看，同业存单大规模发行对其他信用债存在一定的“挤压”效应。一方面，同业存单的一级市场供给依然较为旺盛，一级市场发行定价处于较高水平，相对性价比较高；另一方面，同业存单的一级发行定价在某种程度上提升了信用债整体的一级发行利率，信用债发行相对贷款并不具有更高的性价比，发行人发债意愿减弱。

　　对企业兑付冲击有限

　　“今年也曾有发行人因成本原因取消发行债券，但很快就后悔了。”上述银行投行部人士告诉记者，因为此后的发行成本越来越高，好的时间窗口越来越难把握和寻找。

　　除了发行人，市场更关心的则是，每轮信用债大规模推迟或者取消发行，是否会引发再融资压力特别是低资质企业的现金流断裂问题，甚至催化信用风险？

　　对此，长江证券债券分析师赵伟分析认为，今年来取消发行的发行人主要集中在建筑装饰、交通运输行业，而3、4月份到期债券发行人主体也主要是建筑装饰、交通运输和公用事业。从违约历史来看，这些行业的信用资质较好，取消发行本身对企业兑付冲击有限。此外，取消发行背后的现金流压力并没有想象中紧张，取消发行本身对信用风险的催化作用并不明显。

　　值得一提的是，尽管近期取消发行的企业仍络绎不绝，元气恢复仍需时日，但从环比来看，新债供给已呈现回暖之势。据兴业证券固收研究团队统计，上周信用债一级市场新债发行规模环比增速达27%，为1505亿元，主要与短融及公司债供给增加有关。净融资量恢复至170亿元，创今年以来单周净融资最大规模。