三大利空待消化 债市调整未完

　　横盘震荡近一周后，3月首个交易日，债券市场出现明显调整，10年期国债收益率上行逾3BP至3.33%，10年期国债期货主力合约跌逾0.6%，基本验证了此前市场对诸多利空的担忧。

　　分析人士指出，短期债市面临三大利空，一是2月PMI超预期上升，经济企稳态势明显；二是在美联储加息预期升温、国内货币政策维持中性稳健的基调下，叠加3月底季末考核的影响，市场对未来资金面收紧的担忧升温；三是金融去杠杆继续，监管趋严或对应着配债需求减弱。总体而言，上述利空影响下市场波动可能加剧，债市调整难言结束。

　　债市再现明显调整

　　3月1日，伴随着2月PMI数据出炉和美联储加息预期增强，此前被忽视的利空重新暴露于阳光之下，债券期现货市场联袂下跌。

　　从盘面上看，10年期国债期货低开低走，主力合约T1706盘中一度跌逾0.6%；日内银行间现券收益率亦随之走高，10年期国债活跃券170004收益率上行约3.5bp报3.3250%，10年期国开活跃券160213收益率上行近6bp报4.13%。

　　当日，国家统计局公布，中国2月制造业采购经理指数（PMI）为51.6%，较上月上升0.3个百分点，连续7个月高于荣枯线，略高于市场预期。与官方制造业PMI回升趋势一致，随后公布的2月财新制造业PMI为51.7%，较上月上升0.7个百分点，连续6个月维持在荣枯线上方，并创下四年来次高纪录。

　　国内经济基本面企稳不利于债市，国际上美联储加息预期再次升温，则无异于雪上加霜。2月28日，美国总统特朗普呼吁国会支持万亿美元基建计划，提升再通胀预期，美联储官员杜德利和威廉姆斯均发表“鹰派”言论，导致3月加息概率飙升。据利率期货行情显示，交易商预计美联储在3月14-15日的会议上有近57%的可能性升息，高于周一稍晚的约31%，以及两周前的约20%。

　　业内人士认为，昨日债市的大幅调整主要归因于上述两大导火索，一方面，两大PMI指标的回升，表明经济增长趋稳态势已经比较明确，2017年将实现良好开局；另一方面，随着美国越来越接近就业和通胀目标，美联储加息节奏或有所加快，这无疑将对国内债市施压。

　　三大利空不可忽视

　　一个值得注意的细节是，春节长假过后，在配置力量的支撑下，债券市场持续反弹，截至2月23日10年期国债收益率已下行15BP，但市场上唱空的声音不绝于耳。3月1日，债券市场再现调整，基本验证了此前市场对诸多利空的担忧。

　　“如果从2月3日央行‘二次加息’砸出的低点算起，本轮反弹行情已走了三周，时间上已不算短；但绝大多数机构依然谨慎，真正从反弹中获益的寥寥无几。”国泰君安证券指出，春节后债市走出一波明显的修复行情，核心在于“对利多敏感、对利空不敏感”。

　　分析人士指出，目前债市存在三大利空。首先，从基本面来看，经济整体平稳复苏，本轮债市回暖的基础并不牢固。2月PMI13个分项指数中，只有3个指数有所回落，其余指数均见回升，新订单、生产、从业人员、企业经营活动预期等主要指数回升明显。如业内人士所言，当前经济运行中的积极因素逐渐增多，主导作用明显增强，尽管尚不能断言经济回暖趋势形成，但增长加速、通胀温和的宏观环境仍然有望在未来一段时间内持续。

　　其次，在国内经济企稳、通胀预期升温、防范金融风险以及美联储加息预期升温的背景下，国内货币政策大概率将保持稳健中性，资金面大概率将呈现紧平衡，流动性易紧难松。如华创证券所言，无论是加强宏观审慎监管，还是房地产调控，二者都需要偏紧的流动性环境加以配合，此外美国3月加息概率上升，需警惕海外压力。短期来看，随着3月末MPA考核时点临近，未来资金面不确定性仍大。

　　再者，在金融去杠杆的背景下，监管政策趋严将压制市场配置需求，从中长期看不利于收益率下行，短期内则可能加剧市场波动。招商证券最新研报指出，无论是即将到来的MPA评估，还是未来即将推出的监管新规，都意味着对银行表内信贷、表外理财、非银资管等“金融加杠杆”途径进行全面的监管和约束，而固定收益类产品是“加杠杆”的主要品种，显然对其短期的投资需求不利。

　　总的来看，尽管春节后债市在资金面恢复平稳、配置盘的支撑下实现反弹，但债市的多重利空仍不容忽视，收益率继续下行的基础不牢固，反倒应小心利空落地导致市场继续调整的风险。

　　债市调整难言结束

　　分析人士指出，目前而言，债券市场的利空因素暂难消化，接下来公布的经济数据或进一步验证基本面回暖态势，持续走高的PPI及相应带来的通胀压力，以及金融去杠杆背景下未来陆续出台的监管政策，还有流动性的不稳定性，诸多利空因素将继续制约市场表现，债券市场调整难言结束。

　　“近几日债市略显胶着，我们维持此前判断，3月预计债市有一波调整的概率大。”申万宏源证券在最新研报中表示，其一，短期对央行态度预期差修复后，市场很快进入对3月MPA考核的担忧上来；其二，3月看到的1-2月经济和金融数据应该还可以；其三，在此期间监管政策不断出台，对市场将有所扰动。

　　海通证券指出，央行货币政策报告明确指出2017年要抑制以钱炒钱，但1月份银行表外融资创新高，2月银行同业存单净发行创9200亿元新高，均意味着金融加杠杆仍在持续，如果央行在MPA季度考核中加强对银行表外以及同业融资的监管，将意味着3月份的货币市场仍有收紧的风险。

　　中信建投证券进一步指出，在此前收益率较前期高点明显下行的情况下，利率下行也使得对政策风险的保护不足，对监管风险的担忧也将重新占主导；而随着3月份地方债发行，债市供需关系可能出现逆转；此外，短期经济有企稳迹象，3月份发布1-2月经济数据以及3月底MPA考核均是潜在利空因素。在当前债市保护不足情况下，届时利空可能被放大解读，进而导致市场波动。短期内债市仍然以震荡为主，目前市场收益率较前期高点已经明显下行的情况下，需更加注意潜在利空冲击，依然建议维持谨慎。

　　综合机构观点来看，短期而言，经济基本面持续企稳，货币政策维持中性稳健，流动性整体延续紧平衡格局但季末资金面波动可能加大，国内监管政策将陆续出台，同时海外市场不确定性因素较多，这些都将继续压制债市表现，未来一段时间内收益率将易上难下。不过也有机构表示，考虑到后续房地产投资下滑、经济回暖态势难持续、金融去杠杆将相对缓和、汇率企稳等因素，对二季度之后的债市行情并不悲观。