水井坊：高端产品占比进一步提升 全国区域全面开花

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    公司发布2018年第三季度报告

    2018年前三季度,公司实现营业收入21.39亿元,同比增长45.36%,归母净利润4.63亿元,同比增长90.15%,扣非归母净利润4.90亿元,同比增长97.73%。其中,第三季度公司实现营业收入8.02亿元,同比增长27.21%,归母净利润1.95亿元,同比增长51.56%,扣非归母净利润1.95元,同比增长49.95%。

    简评

    Q3收入增速下滑,利润保持较高增长

    公司Q3收入和利润增速分别达到27.21%和51.56%,相比二季度(Q2收入利润增速分别为33.03%和404.01%)收入增速略有下降,同时由于17Q3公司利润基数相比17Q2显著增加,因此18Q3利润增速相对18Q2下降较多。三季度末公司预收款余额3,652.91万元,环比增加388万元,同比减少25.58%。销售商品提供劳务收到的现金22.81亿元,同比增34.64%,经营活动产生的现金流量净额1.47亿元,同比下降60.33%,主要系公司为支持未来销售增长增加原辅材料采购,为强化品牌知名度和信誉度增加广告宣传投入,以及预收预付等往来款变化的时间性差异所致。

    核心品牌高增长,Q3总体增速较低主要因中低档酒下滑所致

    分产品看,前三季度,公司整体销量7,564吨,同比增长34%。其中,高档酒收入20.63亿元,同比增长50.63%,中档酒0.47亿元,同比下降44.24%,低档酒0.25亿元,同比增长42.28%。其中,单三季度高档酒增长约40%,低档基酒收入为0。核心产品中,典藏大师版增长36%,井台装增长28%,臻酿八号增长68%,均实现了较高速增长。

    目前,公司高档酒占公司酒类收入的比例达到96.67%,同比增长3.53pct,主要系水井坊品牌产品放量大增所致。分地区看,省内收入1.89亿元,同比增24.55%,省外部分收入19.27亿元,同比增49.00%(其中Q3省内外增速分别为-24.57%和33.30%),目前省外市场占比已经达到90.30%,同比增加2.34pct。2018年前三季度,公司持续推进新总代模式建设,净减少经销商18家,三季度末经销商总数达到59家。

    结构升级带动毛利率上升,费用投放有所增加

    公司18年前三季度销售毛利率81.57%,同比增加2.69pct,主要系核心水井坊品牌大增所致。净利润率达到21.64%,同比增加5.10pct,一方面是由于产品结构升级带动盈利能力上升,另一方面是由于17年资产减值损失较高所致。前三季度公司销售费用率30.40%,同比增加5.65pct,主要是由于公司增加了品牌宣传活动,同时也增加了职工薪酬所致。管理费用率9.21%,同比下降2.20pct,主要是规模效应下费用率下降所致。前三季度税金及附加2.98亿元,Q3税金及附加1.07亿元,同比分别增为43.60%/12.47%,占收入比重分别下降0.17pct/1.75pct至13.95%/13.32%,消费税税基影响趋于消除。

    盈利预测与估值

    公司水井坊品牌产品结构优化明显,高端产品占比进一步提升,新总代模式稳步推进,全国区域全面开花,18年预计将延续高增长态势。我们预测公司2018-2020年度的营业收入增速分别为49.4%、41.7%和38.6%;归母净利润增速分别为91.4%、53.6%和42.2%,对应EPS分别为1.31/2.02/2.87元/股,维持买入评级。

    风险提示

    渠道拓展不利,核心产品动销不达预期,行业整体性风险（中信建投）