伊之密：注塑机下游行业众多 收入增长稳定

    主要观点:

    模压成型领域大型装备综合服务商。公司专注于模压成型装备制造领域,是一家集设计、研发、生产、销售及服务为一体的装备供应商。自2002年创立发展至今,现已成为中国较具竞争力和发展潜力的大型装备综合服务商、中国较具规模的装备制造企业之一。公司主要产品有注塑机、压铸机、橡胶机、高速包装系统、模具和机器人自动化系统等。2017年公司实现营业收入20.08亿元,同比增长39.02%,实现归母净利润2.75亿元,同比增长153.10%。从收入结构来看,注塑机占比56.22%、压铸机占比31.56%、橡胶机占比4.81%。

    2017年度,国内销售客户数量1712个,其中新客户1280个,新客户销售额占比61%。

    注塑机下游行业众多,收入增长稳定。1)公司注塑机主要有通用机型、两板机机型和专用机型、精密全电动注塑机。注塑机涉及的下游行业多,主要应用在汽车行业、家电行业、3C 行业、包装行业等,公司收入增长稳定。2016、2017年公司注塑机销售收入增速分别为32.49%、30.40%,均保持30%以上的增速。2017年,注塑机销售收入11.29亿元(含高速包装机器的收入),销售规模位居行业第三位,同比增长30.40%。今年一季度,注塑机业务在A5系列注塑机、二板注塑机、高速包装注塑机以及全电动注塑机等产品的强力推动下,继续保持快速增长,销售收入同比增长49.61%。2)高速包装机器属于注塑机的细分市场,主要是满足客户对食品包装、医疗包装和水包装等行业的个性化需求。2017年年底,高速包装完成对伊之密模具的吸收合并。伊之密模具生产的精密模具产品主要给高速包装配套使用,将伊之密模具并入高速包装后,有利于整合资源并集中管理,从而降低运营成本、发挥协同效应,推动相关产业进一步发展。

    2017年,高速包装系统和模具销售收入8,021.71万元,占公司全年销售额的4.21%,同比增长78.63%。

    压铸机业务受行业需求下滑影响承压,技术水平达到世界级水准。1)公司压铸机主要有冷室压铸机型、专用机型和镁合金系列。

    压铸机主要应用在汽车和摩托车行业、家电行业等,其中汽车行业占比约70%。我国汽车产量增速从2015年9月-0.9%上升至2016年11月13.30%,之后逐步回落至今年2月-0.5%。公司压铸机业务受到汽车产业的滞后影响, 2015-2017年的销售收入增速分别为-5.67%/9.42/47.74%。今年一季度,压铸机业务由于行业增速回落、市场竞争加剧等因素的影响,销售收入同比下滑36.41%,我们预计全年该业务板块呈负增长。2)公司压铸机技术水平达到世界级水准。

    2017年,公司超大吨位压铸机开始逐步实现销售,2017年年初出机到美国的4500吨压铸机及周边配套,主要生产重卡的变速箱壳体,下半年公司成功中标中国重汽一台4000吨的压铸机,超大吨位压铸机的成功销售标志着公司的压铸机技术达到世界级水准。

    机器人自动化系统集成业务受益工业机器人行业快速发展。

    1)中资工业机器人集成商和应用商发展潜力大。据IFR 最新公布的数据显示,2017年全球工业机器人销量38.7万部,同比增长31%,是自2011年以来增长最快的一年。其中,中国市场销售13.8万部(不含AGV),增长率高达58%,占比 36%。中国机器人产业联盟数据显示,2017年中国市场工业机器人销量14.1万台(含AGV),同比增长58.1%。从2013年开始,工业机器人连续20

    14、2015、2016年销售增速均低于30%,2017年突然又有一个新的爆发。据中国机器人产业联盟统计,2017年,工业机器人应用领域已覆盖整个国民经济39个行业大类和110个行业的中类,即中国工业机器人市场的范畴真正打开,突破集中在几个关键的行业领域市场容量限制,这也促进了中国机器人市场的快速发展。此外,2017年国产品牌占比下降约6个百分点至26.8%,其原因之一是因为,去年市场急剧扩张的时候,外资品牌有一个庞大的集成商和应用商来使它的产品快速推向市场,实现规模的快速扩大。《机器人产业发展规划(2016-2020年)》提出,2020年自主品牌的机器人销量10万台,2017年销售3.78万台,任务艰巨。目前国产工业机器人放量,一定程度受限于专业领域中资品牌集成商和应用商发展不足,中资品牌集成商发展潜力大。2)机器人自动化系统主要运用在公司压铸产品的周边自动化,主要功能有:加料、产品取出、喷涂脱模剂、切除毛边、产品检测、产品贴标等。客户可根据需要选取适合的周边配套。机器人自动化系统主要销售形式分为两种:一种是以压铸机及机器人打包销售,另外一种是给已有压铸机系统的其他企业进行自动化改造。2017年,机器人自动化系统销售收入7,062.01万元,占公司全年销售额的3.52%,同比增长115.93%。受益国内工业机器人行业发展,公司机器人自动化系统集成业务有望进一步增长。

    橡胶机需求将放缓。1)橡胶机械行业市场容量较小。据中国化工装备协会橡胶机械专业委员统计,2017年,全国24家主要橡胶机械企业实现销售收入77.35亿元,同比增长11.3%。2)公司橡胶机事业部成立于2009年,发展至今,公司橡胶机有汽车配件行业应用机型、电力复合绝缘产品应用机型、其他橡胶制品应用机型和客户定制机型。橡胶机主要应用在电力行业、汽车行业、家电行业等。下游客户生产的产品有高压复合绝缘子、电缆附件、汽车减震和密封件等。2017年,橡胶注射机不断深耕电力和汽配市场,开拓杂件和模压市场,销售继续增长,全年销售达9,660.85万元,同比增长54.65%。

    据产业信息网数据,汽车行业占用了全球每年消耗橡胶量的 70%以上,其中轮胎占用 60%,汽车橡胶制品配件占用40%。因国内汽车产量增速下滑,我们认为橡胶需求增速将放缓。

    公司产能全面整合升级,最大产能将超过40亿元。公司在国内先后建立起顺德高黎、顺德五沙、苏州吴江三大生产基地,进行产能全面整合升级。海外市场,伊之密印度工厂已正式投产,伊之密HPM 北美新工厂也投入使用。顺德高黎二板机生产今年将搬迁至吴江生产基地,橡胶注射成型机生产明年将搬迁至顺德五沙二期。搬迁完成后,顺德高黎厂区主要用于压铸机产品生产制造,预计最大产能超过10亿,吴江生产基地可满足两板机5亿的产能需求,以及机器人自动化产品2亿的产能。顺德五沙项目分两期,一期项目已投产,二期项目预计2019年建成并投产,届时,顺德五沙注压厂和模压厂区主要用于三板式注塑机、高速包装系统、全电动注塑机和橡胶注射成型机的生产制造,总的产能可达22亿。印度厂区(注塑机)主要是注塑机组装工作,去年6月投产后订单可观,今年计划生产销售200-250台注塑机,现有厂区可满足1.5亿产能需求。即顺德五沙模压二期建成投产后,公司顺德高黎、顺德五沙、吴江、印度四个生产基地的最大产能将超过40亿元。

    投资建议:

    我们预计公司2017-2019年的净利润分别为2.62/3.14/3.89亿元EPS分别为0.61/0.73/0.90元,对应P/E分别为14/12/10倍,公司股价经过本轮下跌,被显著低估。公司为模压成型领域大型装备综合服务商,核心业务注塑机增长稳定,公司进行产能全面整合升级,完成后最大产能将超过40亿元,我们首次覆盖给予其“买入”投资评级。

    风险提示:

    下游需求放缓,应收账款风险。（长城国瑞）