巨化股份：未来将投建氯化钙项目 进一步解决平衡问题

    公司公告2018年上半年业绩快报,超市场预期。上半年实现营业收入80.80亿,同比增长24.44%,归母净利润为10.57亿,同比大幅增长101.04%,超市场预期。其中2Q18年单季度实现营收40.89亿元(yoy+14%,QoQ+2%),归母净利润为6.3亿元(yoy+84%,QoQ+48%)。主要由于1.1H18公司主要产品制冷剂、基础化工、石化材料、含氟聚合物材料价格同比分别上涨24.27%、6.17%、10.16%、32.94%;2.制冷剂、含氟聚合物外销量同比分别增长20%、16%,产量同比亦增长;3.产业链完整,产品结构优化,含氟聚合物盈利占比逐步提升。

    2Q18单季度制冷剂、含氟聚合物均价环比继续上涨,而主要原料萤石和氢氟酸采购价格环比下降,毛利率有所扩大。二季度原料萤石和氢氟酸装置开工增多导致整体价格下滑,下游制冷剂跟跌,跌幅较大的为R32和R125,而占公司制冷剂比例较大的R22和R134a整体价格仍然维持高位,主要是由于行业的高集中度以及PTFE和汽车用制冷剂需求的稳定。公司目前拥有R22产能13万吨,国内第二,R134a产能7万吨,国内第一,根据公布的经营数据计算,2Q18单季公司制冷剂、含氟聚合物外售均价环比分别增长4%、6.4%至23429、63782元/吨,而1Q18和1H18萤石采购价格分别为2267.4、2135元/吨,无水氟化氢采购均价分别为12063、10461元/吨,环比下滑,毛利率有所扩大。

    产业链完整优势突出,克服原材料供应、副产品平衡阶段性紧张等困难保证业绩持续高速增长。近年来环保制约原料萤石和氢氟酸开工,导致其价格波动太大,公司目前约50%氢氟酸自供,规避原料大幅波动风险。副产品盐酸胀库是制约制冷剂企业开工的主要因素之一(1吨R22约产生4吨复产盐酸),公司一体化优势突出,未来将投建氯化钙项目,进一步解决副产品平衡问题。

    制冷剂价格淡季不淡,预计三季度价格同比有望继续上涨。制冷剂的传统生产旺季在于二季度,三季度为淡季,但根据百川资讯统计的价格来看,7月1日至今萤石和氢氟酸价格持稳,而制冷剂R22、R134a、R32价格则分别从18000、30000、22000上涨至19500、32000、23000元/吨,价格淡季逆势上涨,目前下游经销商库存较低,因此预计三季度制冷剂价格同比有望继续上涨。

    制冷剂及氟化工行业供需格局改善,产业链上各产品价格中枢上移,行业高景气度有望持续。同时公司盈利结构的调整,含氟聚合物和食品包装材料业务占比的提升将助力公司业绩进入快速增长期,平滑其制冷剂的周期性。未来在巩固制冷剂龙头地位的同时公司将不断向氟化工产业链下游延伸,技改扩能高附加值的含氟聚合物产能和种类,助力公司业绩持续增长。

    盈利预测和投资评级:国内氟化工龙头,维持增持评级。制冷剂价格淡季不淡,含氟聚合物盈利占比不断提升,我们上调公司2018-2020年盈利预测,预计公司2018-2020年归母净利润分别达到20.56(原18.56)、25.29(原20.83)、30.35(原23.66)亿元,对应EPS分别为0.75、0.92、1.11元/股(原0.68、0.76、0.86元/股),当前市值对应PE仅为10、8、7倍。（申万宏源）