江苏神通：内涵式经营成长和外延式并购齐头并进

    事件:公司近日发布公告,拟以支付现金形式获得江苏瑞帆节能科技服务有限公司(简称“瑞帆节能”)100%的股权,对应的交易价格暂估为3.86亿元。

    瑞帆节能经营情况良好,并表后可大幅提高公司业绩。瑞帆节能截止2016年12月31日的总资产为2.00亿元,所有者权益为0.97亿元,2016年度营业收入为0.59亿元,净利润为0.22亿元(未经审计)。瑞帆节能2016年营收和净利润分别为公司2016年营收和净利润的9.83%和42.67%,并表后将大幅提高公司业绩。

    业绩承诺保持高增长,共管账户、分期支付等保障业绩兑现。瑞帆节能2017、2018、2019、2020承诺净利润分别不低于3300万元、4500万元、5000万元、6500万元,分别同比增长50%、36%、11%、30%。为保证业绩兑现,江苏神通与股权转让方在签署正式协议之后,以各股权转让方名义分别开立由江苏神通及各股权转让方分别共同管理的共管账户,在完成标的股权转让以及2017/2018/2019/2020年度出具审计报告五个时间点分别支付30%、20%、15%、15%、20%股权转让款。此外,股权转让方购买公司的股票并自愿锁定,在瑞帆节能实现相应的承诺利润后分期解锁,体现了标的公司对未来经营业绩成长的信心。

    拓展节能环保服务,打造“能源服务+能源环保”产业布局。标的公司主营业务为高炉煤气湿法改干法及TRT余热利用、脱硫脱硝系统节能技术应用的合同能源管理(EMC),是经国家发改委和财政部登记备案的节能服务公司,享受“三免三减半”的税收优惠政策。标的公司具备较为丰富的节能服务项目运营管理经验,正在运行的合同能源管理项目效果良好。本次并购投资是公司向能源环保及服务领域拓展的重要举措,符合公司的发展战略规划,本次投资完成后将有利于公司业务向“能源服务+能源环保”延伸,开发新的业务模式,优化公司的核心竞争力,打造新的利润增长点,增强盈利能力,使得公司的主营业务得到进一步的延伸和拓展,提升公司品牌影响力,为公司的后续持续健康发展增添动力。

    服务维保业务契合、目标客户群体重合,协同效应明显。标的公司合同能源管理的商业模式要求其提供科技节能服务的同时满足用户系统维修维保的需求,与江苏神通推进的服务维保业务相契合,且标的公司的目标客户群体与江苏神通大致相同,本次投资并购在优化公司产业布局的同时,还将产生一定的协同效应,共享销售渠道、技术研发、维保服务等,对江苏神通及标的公司具有双向互补的促进作用,将为江苏神通在能源环保服务领域的业务拓展及标的公司的市场开拓上创造更多机会。

    核电阀门处于交付与采购的高峰期,业绩兑现保持高度持续性和稳定性。2016年,核电方面,公司新增订单3.26亿,毛利46.88%,同比上升9.73%,核电阀门产品的附加值进一步提高。目前正在建设中的中核和广核华龙一号核电机组(福清、防城港)和能源局2017年工作重点计划中准备批复的8台机组正处于核电阀门密集的交付期与采购的高峰期,公司在手订单的释放和新增订单的节奏维持高度的持续性和稳定性。利润附加值的进一步提高,有利于公司在核电球阀和蝶阀方面的龙头地位,公司各项标准化管理工作在提高工作效率方面取得了显著的成效。

    发展战略清晰,内涵式经营成长和外延式并购齐头并进,未来业绩稳定增长可期。江苏神通2015年通过发行股份并支付现金的方式购买无锡法兰100%的股权,实施了上市以来的首单并购,过去两年来无锡法兰的经营业绩承诺已足额达成。2016年江苏神通启动了非公开发行,并于2017年初成功融资4.63亿元,进一步助力公司转型升级发展。江苏神通本次再次启动并购是公司实施并购战略的具体体现,印证了公司“内涵+外延”双轨驱动发展的决心和实力。

    投资建议:维持2017-2019年归母净利预测0.79亿元、0.96亿元和1.08亿元不变;考虑收购后资产注入,参考标的公司承诺业绩,2017-2019年归母净利将增厚至1.12亿元、1.41亿元、1.58亿元,当前股价对应三年PE分别为40、32、28倍,维持目标价24元,上调至“买入”评级。

    风险提示:国内外宏观经济形势的影响风险,核电项目审批不达预期风险,标的公司业绩不达预期。（中泰证券）