三全食品：长期看好产品结构升级&渠道深化 推荐

   2Q18收入12.6亿,同比+9.4%,略高于我们预期的8%;归母净利0.54亿,同比增16.5%,略低于我们预期的19%。综合毛利率36.2%,同比-0.4pct,净利率4.3%,同比+0.3pct。

    行业竞争仍激烈,收入增速改善较慢。2Q18收入增9.4%,同比降1pct,收入增速改善较慢原因或在于三足鼎立格局下竞争仍激烈、传统商超渠道渗透率已较高。分产品看,汤圆、水饺、粽子收入分别为11、9.2、2.1亿元,同比分别+7.4%、+2.7%、-8.7%。随着新品&高端品占比继续提高、1H18猪肉成本下降,毛利率有所提高,分别为38.4%、35.5%、44.6%,同比+1.5pct、+0.3pct、+1.1pct。2Q18销售费用率24.3%,同比-1.8pct,管理费用率5.3pct,同比+0.1pct,净利率4.3%,同比+0.3pct。

    渠道转型重视2B端,餐饮&便利店促面点快增。1H18面点及其他收入达8.4亿,同比+26.8%,主要因公司自18年更加注重B端客户,积极拓展餐饮特通、便利店渠道,并推出全新产品,目前已跟海底捞、肯德基合作。由于与B端合作且竞争也较激烈,1H18面点毛利率26.8%,同比降3.5pct

    长期看好产品结构升级&渠道深化,但短期行业竞争或仍激烈,下调评级至“推荐”。公司产品线完善、渠道网络继续深化、品牌力较强,长期看仍具速冻米面食品龙头潜质。短期看行业竞争仍较为激烈,收入端增速、毛利率和费用率或难有较大改善,下调18、19年EPS预测37%、53%至0.11、0.14元,同比增21.6%、27.1%,对应PE63、49倍,下调评级由“强烈推荐”至“推荐”。

    风险提示:1、重大食品安全事件的风险:消费者对食品安全问题尤为敏感,若发生重大食品安全事故,短期内消费者对公司信心降至冰点且信心重塑需要较长时间,从而造成业绩不达预期;2、原材料价格大幅波动的风险:公司主要原材料为肉类、面粉、糯米粉、蔬菜、芝麻、花生等农副产品,公司存在由于主要原材料价格发生变动而导致的经营业绩波动的风险;3、新品推广不达预期的风险:公司在产品创新上一直走在行业前列,未来仍将继续加大新产品研发,但若在渠道和终端推广不达预期,将对经营业绩产生影响。（平安证券）