中国经济不会硬着陆(2)

    金融联系既有坏消息，也有好消息

    报告指出，由于中国的资本账户仍然面临着诸多管制，中国和其他经济体的金融联系远不如贸易联系紧密。大多数外资银行对中国的信贷及在中国金融市场上的头寸都相对有限，而中国银行的海外活动规模也不算大。国际清算银行（BIS）截至2013年三季度的数据显示，外资银行（向BIS报告数据）对中国实体的总债权为1万亿美元，其中约8000亿美元为外币头寸。这8000亿美元相对中国银行业的国内信贷规模（占比<6%）或中国的外汇储备（占比约20%）而言并不算大。

    坏消息是对中国实体的外币头寸主要集中在香港和新加坡，也有一些在台湾地区，并且在全球金融危机之后迅速增加。好消息则是大部分头寸是贸易融资以及对中资银行的同业拆借，并非直接投向国内企业或建设热潮，这应该能降低中国经济硬着陆对这些银行的影响程度。

    近几年，中国的海外投资出现快速增长，但到目前为止主要集中在少数资源丰富的中亚和非洲国家，以及香港地区。对其他国家的投资相对其经济规模则普遍较小。

    中国国内存在的问题也可能导致离岸市场人民币流动性收缩，推高收益率。不过离岸人民币市场规模仍然较小，不太可能会对地区或国际金融市场产生直接影响。

    历史经验表明，市场传染性很可能无法预测

    报告指出，除了贸易、投资和金融联系，一旦中国出现经济硬着陆，还可能通过金融市场传染到全球金融市场，尤其是新兴市场产生影响。历史经验表明，市场传染的影响很难预测和量化，并且其影响范围可能不限于那些通常最易受冲击、具有双赤字和高杠杆率的经济体。例如，1997年7月的亚洲金融危机中，菲律宾和泰国最先出现货币贬值，之后金融市场恐慌情绪蔓延、快速席卷东南亚和韩国，所引发的资产市场抛售和货币贬值远超预期。那些危机前原本经济基本面良好的经济体也受到波及。次年，俄罗斯和巴西的经济和金融危机同样传染至其他地区的经济和货币。

    当前与1990年代末相比，由于大多数新兴市场汇率机制更加灵活、外汇储备规模更大，以外币计价的债务规模更小，脆弱性有所降低。至少市场传染的形式可能会有所不同，而由货币贬值造成的市场传染的影响也可能更小。

    不过，中国的经济规模远大于1990年代末陷入危机的诸多国家，而且近些年对全球经济增长的拉动也大得多。此外，全球金融危机之后，伴随着全球主要央行推出多轮量化宽松政策，部分新兴经济体信贷大幅扩张，另一种失衡可能已经出现。在美联储削减QE的背景下，市场对新兴市场的担忧也已有所升温。

    在资本流动方向出现较大变化的背景下，过去几年曾出现短期大量资本流入的国家脆弱性尤为显著。在亚洲，这些国家包括印度、印尼和泰国，不过去年5月以来，这些国家已经出现了一定程度的回调。

    报告指出，很多新兴经济体都存在着经济失衡的情况——那些信贷增速较快（信贷占GDP比重增长较高）、且经常项目赤字规模较大的国家更易受到外部冲击和被其他市场传染。从这个角度来看，蒙古信贷增速非常高、且经常账户赤字规模庞大，可能会是最易受到冲击的国家。经济危机之后，虽然有些国家的信贷出现了紧缩或者并没有明显扩张，但它们仍可能会存在流动性问题、贷存比高企，例如哈萨克斯坦。

    瑞银的经济学家认为，尽管上述分析可能会很有帮助，不过历史经验表明市场传染性很可能无法预测，特别是在市场信心动摇的情况下。