盘点历史上港股的极低估值

　　港股市场偶尔会出现基本面优秀的公司录得极低的估值，究其原因，主要是由于港股是一个非本土市场。

　　自从2016年2月触及一个特别低估的点位以后，港股市场展开了一轮持续反弹，至今已逾一年半，以至于许多投资者一谈到港股，就觉得充满了机会。

　　在历史上，恰恰是港股市场，常常出现极低的、令人匪夷所思的、完全不能反映其优秀企业价值的低估值。当这种极低估值出现时，往往会让按正常价格买入的投资者蒙受巨大的短期亏损，却也给手握现金的人提供极好的买入机会。

　　为了能够简便回测，我一律使用市净率(PB)数据进行估值比较。

　　以整体指数来说，恒生国企指数在2016年2月、2002年到2003年上半年曾经创下了两次极低的估值，其中2016年2月的整体指数PB估值达到0.7倍左右(彭博数据)，而按当时企业的净资产年均15%左右的增速计算，如果价格不变，一年以后的预期PB就会达到0.6倍。

　　具体到公司，这种情况就更多。当然，港股往往会给糟糕的、或者遭遇毁灭性负面事件的企业以极低的估值，低至0.1、0.2倍PB也常常能见到。但对于一些大型、稳定、行业地位牢固、长期发展前景不错的公司，港股也往往会给出非常低廉的估值。

　　而这些极低的估值，有的是伴随着公司有一定的负面事件、但绝不是致命的负面事件发生的(比如产品有些滞销、行业有些冷淡)，而有时候甚至不需要负面事件，只要当时港股市场没有情绪、不在状态(比如2008年金融危机)，这种估值就都有可能发生。

　　先来看一些业务稳定的内资大企业的例子。

　　沃伦。巴菲特在2002到2003年买入中国石油(00857.HK)时，中石油的PB估值(下同)大约是0.5倍，相当于后来A股上市后被炒到当时最高48元的估值的约1/20.2011年10月4日，中国中铁(00390.HK)的估值是0.38倍；2016年5月16日，交通银行(03328.HK)的估值下降到0.54倍；2008年10月27日，复星国际(00656.HK)的估值为0.33倍，2012年9月6日又降至0.55倍；而在2013年6月24日，中信股份(00267.HK)的估值降至0.37倍；晨鸣纸业(01812.HK)的估值则在2012年年中到2014年年中的两年时间里，一直在0.35倍上下徘徊。

　　稳定的内资大企业如此，周期性波动的内资公司更是常常如此。2008年11月25日，中国南方航空股份(01055.HK)的估值是0.36倍；2008年10月27日，江西铜业股份(00358.HK)的估值0.37倍，而2016年2月3日其估值又达到0.45倍；2012年8月1日，金风科技(02208.HK)的估值降为0.42倍；中国神华(01088.HK)在2016年1月20日的估值是0.56倍；长城汽车(02333.HK)在2008年10月27日，更是录得了0.19倍的超低估值，而其在2017年9月18日的估值则是1.7倍，可谓天渊之别。

　　不仅内资股如此，一些非内资公司，也往往在港股市场遭遇极低的估值。比如，渣打集团(02888.HK)在2016年2月25日的估值是0.37倍，银河娱乐(00027.HK)在2008年10月28日的估值是0.19倍(2017年9月19日则是4.45倍).

　　在以上这些低估值出现时，由于标的企业稳健的基本面(有些甚至是优秀的基本面)，这些时点无一不是异常理想的买点。少则一两倍，多则三五倍、七八倍、乃至一二十倍者亦有之。不过，此情可待成追忆，只是当时已惘然，在这些价格上敢于买入的投资者却是极少的。

　　港股市场为什么会偶尔出现这样极低的估值？究其原因，主要是由于港股是一个非本土市场。也就是说，其投资者多半不来自于本地，因而既在信息方面有劣势、无法理解企业基本面，又容易因为代理人机制问题抛售相对投资者来说是“外围市场”的股票。

　　不过，现在投资者需要面对的一个变化，则是主要通过港股通进入港股市场的内地资本，开始夺取越来越强的话语权。虽然这种改变不一定会立即消除上述极端现象，但是由于内资既不存在信息劣势，也不存在代理人机制问题，所以这种现象出现的频率有所减少，是毋庸置疑的。

　　(作者为信达证券首席策略分析师、研发中心执行总监)