蓝筹股的历史变迁

　　自2012年中国经济“增速换挡”以来，曾有观点认为中国会坠入“中等收入陷阱”。但事实上，中国人均GDP从2010年的4561美元递增至2016年的8000美元，离高收入国家门槛仅一步之遥，“中等收入陷阱”的质疑已不攻自破。

　　经历“中等收入”阶段的海外案例颇多，我们选择典型案例研究，可以梳理出值得借鉴的投资规律。以人均GDP数据为标准，20世纪60年代至70年代的美国正处于“中等收入”发展阶段，而美股市场“漂亮50”现象也恰好反映该时代的特征。因此，解析“漂亮50”现象，有助于我们找到蓝筹股的价值变迁规律。

　　1960年美国人均GDP是3007美元，至1977年美国人均GDP是9469美元，属于“中等收入”发展阶段。美股“漂亮50”现象也诞生在此时，1972年成就了道指和“漂亮50”指数和估值的双峰。1972年美股指数峰值之际，标普指数估值是33倍PE，但“漂亮50”股票的平均估值却超过了60倍PE，估值最高的宝丽来和麦当劳分别达到了90倍PE和85倍PE。因此，在1973年至1979年的美股熊市阶段，“漂亮50”股票远远跑输了大盘指数，其背后根源就是过高的估值。

　　更值得研究的数据是1978年后的。1978年美国人均GDP跨过了1万美元高收入门槛线，此时也是美股熊市末期。1982年道指再度超过了1972年的1000点峰值，至2000年，道指达到万点，走出了美股历史上时间跨度和指数涨幅最大的一轮牛市。这轮牛市走完后，我们再度观察“漂亮50”股票，会发现20世纪60年代投资者的眼光颇具先见之明。除了10%左右的“漂亮50”股票出现业绩爆雷现象，绝大多数“漂亮50”股票再度复苏，成为1982年至2000年美股牛市的主导力量，部分“漂亮50”股票类似埃克森美孚、菲利普莫里斯等，至今仍是构成道指权重的中流砥柱。

　　1972年“漂亮50”股票崩溃的原因是过高的估值。我们回顾历史，又可以发现20世纪60年代投资者的远见卓识，在于寻找未来20至30年依然能够存在的企业，即行业具备刚需特征，企业具备行业壁垒特征。由于美股历史周期长，所以数据归纳出的结论更能凸显规律，A股投资者借鉴其规律也有迹可循。

　　2007年上证50指数也曾演绎类似“漂亮50”的估值泡沫。2008年至2015年期间，蓝筹股始终落后于大盘指数，但自2016年初开始，低估值蓝筹股率先启动行情，这些蓝筹股往往具备消费需求和行业壁垒双重特征，而且给予股东的现金回报率普遍在3.5%以上。因此，我们可以预测在估值泡沫出现之前，蓝筹指数将是A股牛市的主导力量。

　　从长期看，虽然部分蓝筹股会因为消费者习惯改变而落伍，但具备行业龙头特征的蓝筹股，经济换挡转型会进一步增厚其内生增长的行业壁垒。因此，随着中国经济必将成功跨越“中等收入”发展阶段，A股市场价值慢牛可期。