价值投资 顺势而为

　　作为专业的投资者，入行至今，笔者经历了多轮牛熊转换，见证了部分优秀的成长股在业绩的支撑下快速从十几亿的市值成长到了几百亿的市值，也目睹了一些牛市时“讲故事”从几百亿市值跌回到几十亿市值的“伪成长股”。

　　笔者认为，投资本质上是价值判断，即以动态的眼光去看待变化的事物，最优的结果是持续能够挑选出最符合大众审美的标的。在我的逻辑框架中，投资可简单概括为：选择“时间的朋友”，且顺势而为。

　　所谓“时间的朋友”，简单理解就是价值会随着时间的流逝而得到证明。发现这类型的企业，需要扎实的基本面研究，对行业、上下游、竞争对手、标的都要有充分的研究，而且要选择合适的买点。因为中国经济过去一直在较高速地成长，主体投资者是较为“狂热”的成长股投资群体；市场供给有限，同时缺失做空机制，使得做多思维没有得到惩罚，优秀的公司往往伴随着的是较高的估值，它们很多时候会使得投资者陷入“成长股的陷阱”。

　　笔者认为，选择“时间的朋友”就是价值投资。此时的价值隐含着以下一些信息：价值并不意味着不成长，也并不意味着低估值。所谓“价值”就是指企业在自身所处的行业中已经占据了一定的优势地位或者即将占有(依靠某种技术或者某项可持续的政策等)，且在可预计的时间区间内，能保持并且延续这种优势。下一步，决定是否买入，则要综合分析市场环境以及考察公司的真实估值。决定市场环境的因素有很多，宏观经济形势、监管政策、投资者的参与主体等都会影响到市场的整体估值水平。在这一阶段，更重要的是跨行业间的相互比较和判断，因为只有将归属于不同行业的标的之间的具有可比性的共性剥离出来做一比较，才能发现优劣。另外，客观判断公司真实的业绩与市场一致预测的差异，从而确定公司真实的估值水平。

　　A股最大的魅力就在于“唯一的确定就是不确定性”，这句看似很拗口的表述可谓一针见血，从大的角度来讲，我们的市场还不成熟，各种监管政策在变；从小的角度来讲，企业在追逐产业风口，主营业务更换几次甚至“多轮驱动”的案例数不胜数，因此能够避开这些扰动，看清产业发展的趋势，寻找出踏踏实实做事，经营规模和业绩逐年提升的企业非常重要。

　　所谓“顺势而为”并不是简单的趋势投资，更多的是尊重市场、敬畏市场，而不是仅仅从投资者已掌握的信息角度出发。虽然不否认有时候市场会出现错误定价，逆向思维可能更有效，但是在笔者的观察中，大部分阶段里市场是非常有效的。这项工作简单来说就是“验证”。第一个验证是看能否得到其他投资者的认同；第二个验证则是财报季或者相应的高、低频数据能否印证。

　　“顺势而为”的另外一层意思就是要改变传统思维定势。举例而言，历史上，总会有部分投资者提倡“小而美”，并且用excel列出历史阶段涨幅，从而佐证自己的观点，并且告诉普通投资者，基本面研究没有必要。但是2016年以来，这一点发生了根本性的变化，股价表现优秀的公司基本上都是有一定的行业地位、护城河较深、经营发展趋势较好的龙头企业，资本市场更多的是在演绎“强者恒强”，而那些依靠资本运作与讲故事为主的企业则在再融资监管加强以及放开IPO的前提下逐渐被市场证伪，成为了“时间的敌人”。

　　历史上并购标的无法完成业绩承诺带来了巨量的商誉减值，低基数效应可能带来的业绩高弹性则变成了市场份额的丢失，使得公司面临“戴维斯双杀”，市值损失巨大。凡此种种完全颠覆了以往部分投资者的认知。在我看来，此时的顺势而为不单单是风格的切换，更多的是企业之间真实的盈利差异而导致的资本市场上估值体系的不同。

　　通常而言，海外资本市场对于龙头企业的估值是有溢价的，这不仅仅是从研究工作自身的便利角度出发，更多的是反映出企业之间竞争优劣的结果。A股这一趋势的形成，催化剂在于近几年来我们逐渐加强监管并且打开大门增加与海外市场沟通的渠道，比如沪港通、深港通以及近期刚被纳入“MSCI”指数等，都反映出A股已不再是“封闭市场”，开始逐步与国际市场接轨，海外成熟的投资理念开始逐渐渗透。