从题材定价转向估值定价

　　股票无论是基于估值定价，还是基于题材定价，归根结底还是基于投资者的心理预期来决定。假设股价基于估值定价，那么股市就会形成正循环，蓝筹指数会是投资首选；假设股价基于题材定价，那么股市就会形成负循环，短暂的炒作就会像烟花般虚幻。现在A股市场正处于估值定价的转型周期。

　　何谓股票市场回报？答案可能多解，指数或股价上扬很有可能成为投资者的首选答案，但这其实只是表象或者结果，股市给予投资者真正意义上的回报只有现金回报，即基于股息分红和股票回购的现金回报。建立在现金回报基础之上的股市，最终一定会成为“牛长熊短”且适合多数人参与的投资市场。

　　20倍PE估值为何是蓝筹指数的估值高压线？这是全球股市长期摸索出的估值经验，PE估值仅是股息率的基础。根据历史数据统计，当蓝筹指数估值超过20倍PE之后，蓝筹指数股息率往往会低近1%；而估值低于15倍PE之际，蓝筹指数股息率往往会超过3%。假设蓝筹指数股息率超过3%，综合安全性和收益率考虑，蓝筹指数就是仅次于国债的最佳投资品。

　　近年来的美股市场，包括纳斯达克指数在内，持续走牛的基础就是蓝筹指数现金回报率。道指和标普指数是蓝筹指数自不待言，其实纳斯达克100指数也是蓝筹指数。纳斯达克市场类似目前国内的新三板市场分三个层次交易，90%以上日交易量集中在7只蓝筹股。人们熟悉的苹果和微软也早已不是成长股而是蓝筹股的代表，两者股价定价基准是现金回报率。即便是亚马逊也不是亏损股，早先财务性亏损仅是企业将盈利继续投入扩张所致，而现在也开始大幅盈利了。撇除持续走牛的蓝筹指数，你会发现过去8年美股大牛市过程中，股价跌幅归零的题材股数量远甚于A股市场。

　　根据估值分析目前的A股市场，会发现目前的A股蓝筹指数PE估值和股息率优于美股市场，这就是近期蓝筹指数抗跌的根本原因。根据历史经验，真正把握定价权的是低估值市场，因此A股蓝筹指数仍是全球市场的价值洼地。

　　虽然价值投资根植于蓝筹指数，但“漂亮50”的说法不可取，因为历史证明脱离了现金回报基础的蓝筹股投机会更疯狂。借鉴苹果和微软的案例，当股息率低近1%往往是股价顶部，若上市公司进行市值管理就需要通过股票回购方式，将现金回报率提高至3%，近年来苹果和微软的股价波动规律就是基于现金回报率的市值管理调节。

　　任何转型周期都会产生一定的阵痛，但对于投资者而言，早些掌握和适应转型规律无疑更重要。估值定价规律和题材定价规律就类似龟兔赛跑的寓言，估值定价规律看似缓慢，但最终会让多数投资者成为投资的胜者，而题材股最终鲜有胜者而只有寥寥剩者。