证券行业：自营投资充分受益结构性牛市

    收入结构优化,个股业绩表现分化:28家上市券商上半年归母净利润合计407.5亿元,同比下滑7.7%,降幅较去年同期显著收窄。自营、经纪、利息、投行、资管收入占比分别为29%、25%、13%、12%、10%。2017年上半年市场出现结构化牛市行情,而大部分券商自营的价值投资风格充分受益蓝筹股的超预期行情,自营收入表现较好,取代经纪业务成为第一大收入来源。经纪业务受市场成交量下降、佣金率再度小幅走低影响收入占比降至25%。投行业务受再融资新规影响,收入占比降至12%。其中,业绩实现净增长的有9家券商(华安、东方、山西、兴业、招商、广发、华泰、浙商、国元),个股业绩表现分化明显。

    自营投资充分受益结构性牛市,经纪业务随行就市:上半年上市券商自营投资收益合计351.1亿元,同比增长28.9%,且账面浮亏显著缩减推动上半年归母净资产同比增长15%。受市场行情波动、成交量下滑及佣金率再度小幅走低影响,上半年上市券商实现经纪业务净收入合计302.9亿元,同比下滑27.3%,但是上市券商股基成交市场份额合计62.2%,同比提升5.7个pct,行业集中度继续提升。其中,华泰继续强势领跑,上半年经纪业务市场份额高达7.9%,且佣金率率先呈现触底小幅回升态势。

    大券商表现更为稳健,市场回暖激发beta弹性: 5月以来,市场较之前的窄幅震荡行情向上突破,上证指数一路突破3300点,大盘回暖行情的启动提升市场信心,券商的beta属性也得以体现。市场情绪回暖带动活跃度提升,今年6-8月度股基日均成交额环比呈上升态势,预计券商在此趋势下业绩继续边际改善。券商作为市场情绪的风向标,大盘进一步向上突破仍需券商发力领航。整体来看,大券商的经营较为稳健,上半年大券商平均业绩增速-2.3%,好于上市券商平均-7.7%的增速,收入结构也更为均衡,经营上具有更好的防御性。

    投资建议:

    今年5月以来市场情绪回暖,上证指数从3050点左右一路向上突破3350点,蓝筹股的靓丽表现带动市场出现结构性牛市,对券商的业绩和估值均带来催化剂。在悲观、中性、乐观假设下,证券行业整体净利润增速为-7.54%、4.23%、13.02%。 从资金面来看,金融行业整体估值水平较低,业绩确定性较强,在此市场风险偏好下收到青睐,上半年银行、保险板块均有较好表现,但证券行业在机构持仓中仍然低配。二季度证金公司低位大幅增持券商股,提振市场对券商股的信心,同时确立券商估值底部。目前券商板块平均17PB1.86倍,其中大券商PB1.64倍, 估值仍然具有配置价值,建议重点关注零售龙头、价值优异的华泰证券、业绩超预期增长的低估值兴业证券、及最具成长性+高弹性的科技券商东方财富。

    风险提示:1)市场低迷带来的业绩和估值双重压力;2)对行业经营和资本市场的监管超预期。（东吴证券）