纺织服装：损益表显示纺织子行业弱复苏

    损益表显示纺织子行业弱复苏,下半年受原料价格影响,订单量及毛利率同比下滑;服装子行业下半年起盈利能力逐季恢复,收入自4季度起已正增长;重点消费个股的业绩变动趋势与服装子行业基本一致,但幅度更深,13年下半年起虽表现不及服装行业整体,但14下半年起业绩恢复已强于行业。

    资产负债表反映出行业盈利质量有所改善,但运营效率仍待提升:纺织行业在原材料价格走低影响下,存货增速同比放缓;服装行业自15年1季度起存货、应收周转出现回升迹象,企业由渠道货品减负进入供应链调整阶段;重点消费个股周转率改善程度已显著超越行业平均,龙头品牌企业历经前期终端规模收缩、结构调整,整体运营效益伴随内生指标等的改善已显著回升,盈利质量改善与行业同步,但幅度大于行业均值。

    中报业绩预告情况:纺织子行业盈利延续一季度增长,服装子行业业绩持续改善。目前80家A 股纺织服装上市公司中已有半数公布了2015年中报业绩预告,其中纺织制造子行业内业绩预增为13家,服装家纺子行业内预增16家。总体来看,我们预计纺服行业中报业绩将延续1季报表现,其中,纺织子行业受益于行业整合推进、海外需求恢复性增长持续,以及2015年原材料价格趋稳背景下,下游集中补库存需求释放、企业额外原料采购,预计业绩增速将同比实现显著增长。

    服装子行业伴随渠道减负后,终端内生性指标提升带来的自然恢复性增长,以及龙头企业利用资源优势,积极布局转型,业绩增速同比持续改善。维持行业增持评级。

    年初至今大幅跑赢大盘,相对估值较低。截止4月30日,纺织服装板块累计跑赢深成指约41.73个百分点,其中1季度相对收益为27.30%;15年动态PE 为39.40倍,相对于全部A 股(剔除银行)的溢价率目前仅在1.03倍左右,其中,纺织制造溢价率为1.23倍,服装家纺为0.96倍。

    纺织服装行业2015年4条投资逻辑梳理。1)龙头纺企因国内外棉价差的缩小,2015年将受益于行业恢复性增长,投资标的按照弹性的排序为华孚色纺、百隆东方、联发股份、孚日股份、鲁泰A;2015年这一投资逻辑将被强化,一是4月份棉花播种面积明显下降,预计将刺激棉价上行,从而将有望进一步提升棉纺织龙头企业的毛利率水平,二是下半年越南若最终与美国签署TPP 协议(《跨太平洋伙伴关系协定》,若主要制造工序如纺纱、编织和印染在成员国内进行,可享受出口关税减免优惠),届时在越南有产能的百隆、华孚、鲁泰将最大程度受益。2)以凯瑞德为代表的弱势纺企加速转型。3)服装子行业尚未出现明晰的增长逻辑,关注龙头服装品牌的升级路径:2015年最大的变化是流量为王的诉求转为服务为王,品牌经营扎实的服装企业,将主导细分子行业的互联网升级路径;定制化产业趋势渐起,报喜鸟积极探索定制平台的建设、奥康国际线上线下一体化的积极探索为未来的定制业务奠定基础。4)主题性的投资机会将贯穿全年,我们建议关注国企改革(际华集团、申达股份、龙头股份)、迪士尼(美盛文化)。

    风险提示。海外复苏不达预期,国内零售市场持续低迷,终端需求不振;行业运营成本持续攀升;行业竞争加剧;棉花市场需求不达预期,政策变动风险。（海通证券）