下车时间未到 转债关注新券机会

　　创下十余个月新高之后，近日中证转债指数连续回调。在正股涨势放缓、个券价位高企的背景下，转债面临的上涨约束开始显现。

　　业内人士指出，高价之下转债对股市上涨的预期有所透支，博弈正股行情的性价比下降，不过股市趋势尚未走坏，转债下车的时间未到，可在边际上适当收缩阵线，增加安全垫。值得一提的是，转债发行方式完善，为积压供给的有序释放创造条件，后续新券发行上市可能提速；转债扩容带来的机会大于风险，新券机会值得重视。

　　回调的两大诱因

　　8月8日，转债个券跌多涨少，就连部分正股继续上涨的个券也出现了调整。从指数走势上看，自3日盘中创下314.32点的一年半新高后，中证转债指数便开始回调，至今已连跌四日。

　　正股行情出现反复，是拖累转债涨势的一项重要因素。上周上证综指在冲高3300点后回落，短期陷入震荡调整，阶段涨幅较大的一些转债正股如永东股份、国泰君安、光大银行、厦门国贸等均出现不同程度的下跌，带动相应转债回调。

　　经过5月底以来一轮明显上涨，转债整体价位和估值水平抬升，也开始对上涨行情形成内在制约。

　　5月以来，转债市场走出一轮幅度可观的反弹行情。中证指数于5月11日创出调整新低，经过一轮试探后，从5月25日开始持续走高，直到8月3日创出十余个月新高后才出现调整，这一轮上涨幅度较大、速度较快，带动个券价格和估值也从前期低位快速回升，特别是一些领涨品种有明显反弹。

　　据数据，5月25日至8月3日，中证转债指数上涨13.66%，个券中，永东、三一、国贸和骆驼上涨24.91%至15.74%不等，另外，光大、辉丰分别上涨13.50%和11.11%，新上市的国君转债至8月3日收盘大涨23.79%。

　　截至8月3日收盘，两市正常交易的18只传统转债全部高于105元，有9只市价高于120元，最高的是国贸转债（129.62元），以转债余额为权重计算的全市场加权平均价格为116.85元；转股溢价率均为正值，9只转债溢价率高于30%，航信、洪涛、江南、电气4只转债溢价率高于50%，最高的航信转债达到140.59%，全市场加权平均溢价率为25.73%。作为对比，5月24日的数据显示，当时16只可比个券中，市价高于120元的仅1只，低于105元的则有11只，全市场加权平均价格为102.70元；转股溢价率高于30%的有7只，全市场加权平均溢价率为28.21%。

　　受制于市价或估值，前期一些领涨个券如永东、光大、辉丰、国君最近出现调整，对转债市场情绪带来一定影响。

　　略显尴尬但趋势未坏

　　从正股和估值的两个角度来看，研究人士认为，短期A股市场面临一定上行阻力，波动可能加大，转债操作的难度也会上升，加之估值提升后，转债跟涨能力下降，但A股行情趋势尚未破坏，转债还没到下车时间。

　　这一轮转债上涨仍然是典型的正股驱动行情，后续转债市场如何走，关键看权益市场表现。短期来看，机构认为，A股市场不确定性有所上升。

　　兴业证券研报指出，今年以来股市的主线是业绩，行情从价值向周期蓝筹、涨价概念演化，本质上仍是关注业绩。对比估值扩张，目前业绩的提升确实更明确，一是宏观经济走稳向好，对经济增长预期开始向上修正；二是微观企业经营效益持续改善，最近不少公司业绩表现超预期，转债正股中，国贸、永东均是如此，对股价上涨的刺激较明显。

　　不过，兴业证券研报提示，中报披露将在8月收尾，个券炒作的窗口也在封闭。另外，过去这一轮上涨中，转债成交量明显放大，显示有增量资金入场。兴业证券分析师认为，这部分增量资金很可能来自于委外类资金，在业绩考核压力下，这类资金有向权益、类权益资产要收益的动力，但这些资金不是传统“玩家”，且都是绝对收益型资金，一旦市场出现调整，止盈止损的速度可能会非常快，将增加市场波动。

　　中金公司报告也提示关注股市的不确定性。该报告指出，目前主要股指已来到此前的密集成交区，技术上有压力。报告还称，“白马+周期”是过去一段时间以来行情的主线，随着白马股显露疲态，周期股涨幅也已不小，市场可能需要寻找新主线，但能否找到新主线还需观察。

　　中金公司进一步指出，当前转债估值已不低，特别是一些高价个券，对股市上涨的预期有所透支，即使股市突破向上，一些转债个券也可能步入挤估值溢价的阶段，跟涨能力会下降，博弈股市的性价比可能不及直接买入正股。中金公司分析师认为，当前市场环境不同于2014-2015年，供给变化虽比需求要慢，但“券荒”难以重现，转债估值很难无限度拉升。

　　中金公司分析师表示，目前股市震荡向上的趋势并未走坏，对三季度股市不悲观，因此转债还没到下车的时间，只是随着股指进入关键区域、转债可操作性降低，边际上不妨适度收缩阵线，跟随股市主线切换，寻找结构性机会。

　　另外，在债市陷入震荡、下行风险犹存的背景下，对于一些可跨市场交易同时存在业绩考核压力的债券投资者来说，转债市场仍将是获取弹性的战略性品种，需求端的支撑仍然可期。

　　迎接转债大时代

　　随着转债市场加速扩容，市场机构认为，转债资产地位将上升，而在扩容过程中，新券发行上市带来的机会值得重视。

　　2月以来，企业对发行转债表现出极大热情，转债发行预案不断增加。据Wind数据，目前已公布、待实施的可转债发行预案已达86项，计划募资规模2549亿元。另有50家上市公司股东计划发行可交换债，计划募资883亿元。

　　今年2月17日，证监会修订再融资规则，增加对上市公司定增融资的限制，且明确表态支持上市公司通过发行优先股、可转债融资。于是不少上市公司转道选择可转债融资。往后看，在再融资新规作用下，潜在转债供给还将继续增加，特别是银行、券商等金融机构出于补充资本的需要，对发行转债的兴趣也在上升，这类企业发行的转债单只规模都不小，将进一步增加供给。

　　转债供给释放进度主要取决于监管审批节奏。目前排队待发的转债尤其是中大盘转债还有不少，不过此前证监会宣布，进一步完善可转债、可交换债发行方式，将现行的资金申购改为信用申购。随着转债发行方式调整，转债发行冻结资金造成的市场波动或下降，审批节奏可能提速，从而为积压转债供给的释放创造条件。

　　上周发行的桐昆EB已进行了试水。上周桐昆EB发行，网下发行不再按申购金额的固定比例收取定金，而是直接收取不超过50万元的定金；网上发行不再预缴定金。光大证券分析师认为，后续可转债/可交换债即将采用的信用发行方式雏形已现，随着转债待发规模的上升及信用发行方式的采用，转债审核流程预计将提速，转债发行上市节奏有望加快。

　　值得一提的是，上个月，国君转债和中油EB相继完成发行，下半年转债扩容的第一轮冲击波得到平稳消化，这表明，在需求同步扩容的支持下，供给带来的冲击有限。中金公司报告也称，转债供需层面，需求往往是快变量，因此虽然潜在供给大，但只要股市趋势不走坏，转债估值很难被压缩。建议在扩容进程中关注新券机会。

　　从更长期来看，兴业证券认为，转债的潜在需求群体众多，随着市场扩容，转债资产的地位将上升，转债的alpha机会将越来越多，尤其对于债券投资者来说，转债可能是增厚收益的关键品种，转债扩容带来的机会大于风险。