美国大选黑天鹅溢出效应 中国债市或迎“黑暗时代”

　　11月8日美国大选飞出的黑天鹅，“血洗”了全球债市。

　　彭博数据显示，当地时间11月14日，美、日、德三国10年期国债收益率分别报收2.2614%、-0.009%和0.319%。而就在一周前的11月7日，还分别只是1.8261%、-0.046%、0.154%。大选结束至今，全球债市已跌去万亿美元之巨。

　　全球债市暴跌，源于特朗普登上总统宝座前后的“变脸”。

　　“在特朗普胜选后，全市场都认为，特朗普胜选必然会导致避险资产价格上涨，美国国债收益率下降。”九州证券全球首席经济学家邓海清表示，但随着特朗普胜选演讲公布，市场发现特朗普上台前后完全“判若两人”，只字未提反全球化内容，反而极力强调基建投资。

　　这直接使全球资本市场大反转，股市暴涨，黄金、债券暴跌。

　　澳大利亚国民银行首席经济学家Alan Oster在11月15日接受21世纪经济报道记者采访时表示，鉴于特朗普上台后将要推出减税、基础设施建设等财政政策，而“扩张性财政政策对长期限利率形成压力，进而反映在长期限债券收益率上”。

　　中国债市亦未能从此轮美国债市引发的“血案”中幸免。11月8日至15日，10年期国债收益率从2.78%上升至2.85%。

　　“中国债市跟着美国债市调整，可能主要是因为特朗普的政策带来通胀预期，提高美联储加息概率，进而给人民币汇率带来压力造成的。这种溢出效应对新兴国家市场的影响明显。”华南某银行资管部人士对21世纪经济报道记者表示，未来“强势美元还将继续给中国债市造成压力”。

　　10年期美国国债将再攀升

　　此轮债市的暴跌，在一定程度上源于特朗普竞选前后的“变脸”。

　　美国大选揭晓前，特朗普曾提出一些列反全球化的激进政策，但由于市场普遍认为希拉里将成为总统，特朗普的激进政策并未得到市场重视。

　　但在特朗普竞选成功后，其在胜选演讲中与此前“判若两人”，全球资本市场出现大反转，股市暴涨，黄金、债券暴跌。

　　中信建投固收分析师黄文涛指出，胜选演讲后，市场逐步回归理性：一方面对特朗普激进政策的影响的担忧缓解，另一方面聚焦到特朗普的经济主张上来。

　　据美国城市研究所和布鲁金斯学会税收政策中心测算，特朗普的减税政策10年内减税额将达到6.2万亿美元，减税将导致联邦债务增加7万亿美元，并在2036年进一步增加至20.7万亿。此外特朗普主张削减公务员数量并废除奥巴马医疗法案，扩大对基础设施投资。

　　黄文涛称，由于特朗普的经济主张短期内将为美国带来更强劲的经济增长，并且扩张的财政支出将推高通货膨胀水平。同时，特朗普的当选将强化美联储加息的决心和力度，直接导致债市遭遇了今年以来最严重的打击。

　　但市场目前对特朗普的该经济刺激计划的可行性依旧存疑。

　　“我们对于政策的细节还不得而知，不确定内阁都会有谁，对于之前奥巴马确立的政策是不是会有所调整。”Alan Oster表示，受此不确定的影响，接下来几个月里，市场波动性将会大幅度地增加。

　　Alan Oster表示，若特朗普的政策得以实施，美国十年期债券收益率则可能进一步上涨至2.7%的高点。德意志银行则更为保守，对此数值的估计为2.4%，但该行认为，议会对大规模的财政扩张政策较为警惕，因此特朗普最初的计划或难以实现。

　　黄文涛亦指出，特朗普的经济政策并不具有可持续性。理由在于，当前美国政府债务（联邦债务+地方债务）已经高达23.37万亿元，债务占GDP比重达到129.58%，当前美国政府并不具备太多的减税和财政支出扩张空间。

　　国内债市难以避免

　　美元走强，以及特朗普新政，带动美国通胀预期的同时，未来一段时间内，将成为中国债市的利空因素。

　　邓海清认为，近期债券市场下跌主要有两条逻辑主线：一是中国央行流动性拐点，二是美国“特朗普新政”。目前所有因素均利空债市，加上债券市场由于前期过度乐观，“去杠杆、降久期”将引发更大的债市调整，“年内10年期国债收益率突破前期高点3%是大概率事件”，相应地，“中国债券市场已经进入2013年‘钱荒’之后最黑暗的时代。”

　　邓海清指出，从中国央行流动性拐点，实际开始于今年8月底，其标志性事件，“一是8月24日央行窗口指导降低隔夜资金可得性，二是8月23日央行重启14天逆回购”，但真正传导至债券市场则等到了10月下旬。

　　10月中旬，债市资金紧张再度重演，7天隔夜回购利率高点突破3%。邓海清称，彼时债券市场仍然不为所动，市场普遍认为资金紧张只是缴税、外汇占款流出等短期因素所致，同时，“资产荒”的逻辑已经深入人心，10年期国债收益率降至前期低点2.65%，“直至10月下旬，债券市场突然反应过来，债券收益率开始快速反弹。”

　　Wind数据显示，10月下旬以来，10年期国债收益率上行约20BP至2.86%，10年期国开债收益率上行约17BP至3.18%。

　　同时，对债市而言，更直接的风险是货币市场波动性加大的风险。在“加杠杆、久期错配”模式没有根本改变之前，央行可能仍将通过放大货币市场利率波动、拉长资金久期、减少隔夜资金可得性的方式来倒逼市场“降杠杆、降久期”。