当前债市多空分歧明显 上行步伐放缓

　　本周，交易所债券市场走势较为平稳，国债指数基本在上下0.3点的区间内来回整理，沿着5日均线缓慢上移；企债指数也保持上升格局，震荡范围在0.4点的区间内。自10月24日以来，债市一路走平，说明多空对四季度债市取向仍有分歧，从图形上观察，多方稍占优势。预计年内债市不会出现大幅度震荡，基本面和资金面情况的变化，是债市下一步走势的主要依据。

　　近期债券市场出现平台整理，首先有经济层面的原因。本周二，国家统计局发布的官方制造业PMI数据显示，10月制造业PMI为51.2，较9月回升0.8个百分点；财新中国制造业PMI亦录得51.2，较9月回升1.1，双双创下年内新高。经济短期延续了8月以来的回升态势。整体来看，四季度经济有望短期温和企稳，全年实现6.7%增速目标是大概率事件，但随着楼市收紧调控升级，房地产周期性下行、国企降杠杆以及广义融资持续收缩，2017年一季度的经济状况仍充满挑战，预计宏观经济或将曲折下行。

　　从资金面观察，临近年末，资金面波动加剧，货币政策保持中性偏稳，均对债市上涨形成制约。但债市行情受供需因素影响较大，当前银行资产配置荒压力仍存，债市利率上行空间应有限。近期市场仍在小幅调整，随着监管防风险压力逐步升级，信用债估值料承压，年底前机构谨慎情绪较浓，部分机构也在逐渐梳理思路。在利差极窄、市场过度追逐资本利得的背景下，债市呈现出的非理性繁荣将逐步得到修正。就目前来看，货币政策的中性稳健操作，有助于引导市场重归健康之路，有利于债市回归长期理性发展。

　　从供需环境来看，一般而言，每年利率债进入四季度的净增量都会下降，加之每年一季度一般债券净增量少，意味着未来4—5个月，债券的供给量会持续偏低，在整体流动性宽松、配置需求较强的背景下，供需关系仍对债券有一定的支撑。10月下旬以来，债市行情出现反复，由前期持续上涨转向高位震荡，市场对年底汇率波动以及政策关注点转移引发的流动性波动存在担忧情绪。不过，在利率稍有回升后，机构配置需求很快出现，限制了利率进一步走高，表明当前良好的债券供需关系，仍对债市利率低位运行提供有力支持。

　　一级市场方面，上周地方债发行较为频繁，累计发行了29期地方债，累计发行额达1476.78亿元。截至10月31日，10月地方债累计发行4752.17亿元，大幅超过9月份水平。考虑地方债发行进入尾声，以及10月国庆长假因素，10月份近5000亿元地方债发行规模并不算小，未来2个月，地方债发行将可能减少。

　　此外，财政部本周三上午招标发行的两期国债中标利率均略低于市场预期，且认购倍数均超过3倍，显示机构配置需求仍稳中向好。同日，国家开发银行招标发行的30年期固息债中标利率略低于二级市场利率，并获得3倍以上有效认购，显示长债需求端仍较稳定。当前经济运行稳中向好，政策更难放松，年底流动性隐忧犹存，债市收益率在前期创年内新低后，面临一定调整压力，但预计良好供需关系仍将限制利率上行空间。

　　国内债市已连续走牛3年，短期可能承压，但市场调整后，或许是建仓良机。从中长期来看，我们认为，债市慢牛格局不变，当前债市的多空分歧明显，但没有必要对债市未来走势过分悲观。不过，由于市场心理层面的波动以及四季度末市场流动趋紧，短期债市可能会迎来一波调整。