中国中铁：二季度现金流略有改善 增持

    投资要点:

    上半年增长16%,扣非后增长37%,二季度扣非后增长50%,基本符合预期:公司上半年实现营业收入2762亿元,同比增长11.9%,实现净利润40.6亿元,同比增长16.4%,基本符合申万建筑18%的预期,扣非后公司净利润增长37.2%。公司二季度实现营业收入1585亿元,同比增长5.9%,实现净利润22.4亿元,同比增长11.7%,扣非后净利润增长50.3%(2Q14营业外收入同比下降34%)。

    二季度单季新签基建订单增长30%,铁路新签加速趋势明显,公路等铁路外订单保持高速增长:公司上半年累积新签订单4110亿元,同比增长11.8%,其中基建订单3318亿元,同比增长14.7%,二季度新签2094亿元,同比增长19.8%,其中基建订单1626亿元,同比增长30.0%。在基建订单中,上半年累积新签铁路、公路和市政及其他订单分别为918、691和1705亿元,铁路订单同比下滑12.9%,公路和市政及其他订单分别同比增长69.1%和19.4%,二季度新签铁路、公路和市政及其他订单分别为384、398和844亿元,分别同比增长21.3%、61.0%和22.8%,铁路和市政及其他订单增速较一季度有所提高。

    铁路等基建业务毛利率上升是净利率提高的主要原因:公司上半年实现净利率1.5%,同比增长0.1个百分点,其中二季度实现净利率1.4%,同比增长0.1个百分点。净利率提高的主要原因是毛利率的较快上升,公司上半年实现毛利率10.1%,同比增长0.5个百分点,二季度实现毛利率9.8%,同比增长0.9个百分点。各业务板块中,上半年基建板块受益铁路业务毛利率回暖和非铁业务占比提升,毛利率上升0.4个百分点至8.6%,房地产板块毛利率下降2.9个百分点至28.2%。二季度公司管理费用率同比上升0.1个百分点至3.6%,但低于13年全年4.0%的水平。

    二季度现金流略有改善,永续中票等融资工具的运用有望逐步改善公司负债率:公司二季度单季经营性现金净流出20.6亿,较去年同期净流出21.0亿略有改善,单季收现比87.3%,同比小幅改善0.8个百分点。公司资产负债率84.9%,较1Q14的84.5%略有上升,7月份公司成功发行30亿永续中票(前5年年利率6.5%),三季度负债率有望逐步改善。

    维持盈利预测,维持“增持”评级:下半年铁路基建投资增速有望从上半年的7%提高至30%(假设全年完成6500亿),双重改善铁路基建公司的收入和现金流,铁路基建公司下半年有望内部国企改革、外部铁路投融资改革和高铁外交政策红利的持续发酵,同时沪港通有望推动AH折价11%的中国中铁估值回归。我们维持对于中国中铁的“增持”评级,维持中国中铁14和15年19%和17%的业绩增速预测,EPS分别为0.52元和0.61元,对应PE为5.4X和4.6X。（申银万国）