海油工程：深水能力不断积累 买入

    投资要点:

    中报业绩大幅超出预期。14H1实现收入98亿元,同比增长33%;净利润17亿元,对应EPS0.39元,同比上升111%,大幅超出我们预期(0.25元);从市场对14年公司EPS预测范围(0.65-0.83元)来看(13年中报业绩占全年30%),中报业绩大幅超出市场预期。14H1实际所得税率为17%,同比增加3个百分点。14Q2实现收入67亿元(YoY+39%,QoQ+117%),净利润14亿元(YoY+151%,QoQ+347%),对应EPS0.32元,超出我们预期0.14元,主要原因为:建造完工情况和安装业务量环比增长幅度均好于预期,带动收入环比增幅超出预期。

    14Q2净利润率达到08年以来单季度最高水平。14Q2公司净利润率达到21%,同比和环比分别上升9和11个百分点;毛利率为31%,同比和环比均上升13个百分点,接近上市以来最高点(13Q432%)。推动利润率提升的主要原因:1)重资产公司经营杠杆明显,Q2收入大幅增长带动毛利率提升;2)加强成本控制,提高资源利用率,科技创新提升效率。HYSY201单日铺管首次突破6公里,新型起弃管装置令铺管效率提升3成。

    Q2导管架建造和安装业务量均超出Q1公司展望。1)设计:Q2投入60万工时(YoY+62%,QoQ+5%);2)建造:Q2完成钢材加工量8.2万结构吨(YoY+34%,QoQ+9%),导管架建造完工情况好于Q1,Q2进行建造导管架和组块数量分别为16和27座(Q1展望为13和28座),完成10座和6座;Q1进行建造的导管架和组块数量分别为12和21座,完成2座和6座。3)安装:Q2投入船天0.84万个,环比增长110%;完成了13座导管架、7座组块的海上安装,高于Q1的4和9座,也高于Q1公司展望的11和7座;Q2铺设海底管线260公里(Q1仅为4公里),主要为深水铺管船HYSY201带动(H1铺设152公里,占比58%),高于Q1公司展望的225公里。

    12-13年产能释放推动13-14年公司高增长。12年在建工程转固44亿元,13H1、13H2和14H1分别转固29、16和12亿元,规模从13年下半年有所放缓,故14H1公司DD&A费用未有明显增长(5.4亿元,与13H2基本持平,占收入比重5%),为公司毛利率维持高水平创造条件。

    2014H1公司的关键变化:1.海外订单取得突破,业绩有待未来释放。H1公司获得订单总额为176亿元(YoY+214%),其中国内订单53亿元(YoY+3%),海外订单124亿元,而2013H1仅为5亿元,其中俄罗斯Yama项目(合同金额101亿元)是模块化LNG工厂核心工艺模块首次在中国建造;缅甸Zawtika总包项目(合同金额22亿元)是截至目前公司最大海外EPCI项目。据公司披露,目前跟踪和投标的海外项目超过500亿元。H1公司来自关联方(海油系)收入为86亿元,同比增长42%,收入占比88%,提高5个百分点;来自非关联方收入12亿元,同比下滑9%。2.

    深水能力不断积累,珠海基地探索混合所有制。3000米水下工程船HYSY286预计2015年初交付。

    珠海深水基地一期工程已基本完工,二期启动建设。公司计划引入国外合作者,通过合资经营,推进珠海基地建设。

    投资建议:考虑Q2项目完工和作业量好于预期,海外订单大幅增长奠定未来业绩基础,上调14-16年EPS预测至0.92、1.06和1.23元(原为0.78、0.90和1.04元),当前股价8.00元,对应14-16年PE分别为9、8和6倍。海油工程业绩从2012年Q3开始超预期,PE却从12年的26-32倍下滑至14年的8-10倍。公司13年定向增发中的1.6亿股(占总股本3.6%,相当于3天左右交易量)即将于14年10月10日解禁,增发价为6.58元。中国海域自营深水勘探取得第一个重大发现,HYSY981钻探发现的陵水17-2气田8月18日测试取得高产气流,长期看好公司前景,维持“买入”评级。(申银万国)