台华新材：国内锦纶全产业链龙头 研发驱动优势显著 买入

　　国内锦纶全产业链龙头，研发驱动优势显著

　　公司拥有完整的研发、纺丝、织造、染整及销售一体的化纤纺织产业链，能够研发、生产环保健康、户外运动、特种防护等系列、多种高档功能性锦纶面料，在生产能力、技术水平、新产品开发能力等方面均处于行业前列；是国内少有的能够生产高档尼龙66-FDY 产品的国家火炬计划重点高新技术企业。

　　疫后业绩强势复苏，差异化产品结构升级带动毛利率增长2020 年受疫情冲击公司营收及归母净利均有所下滑，2021 年业绩强势复苏，2021Q1-3 营收30.68 亿元（+83.70%），归母净利3.77 亿元（+307.82%）。

　　2021 全年预计将实现归母净利4.6 亿元左右（+284%），扣非净利4.35 亿元左右（+351.65%）。其中Q4 预计实现归母净利约0.83 亿元（+205%），扣非净利0.77 亿元（+244%）。

　　产品结构升级带动锦纶长丝毛利率增长。2020 年公司毛利率21.79%（-1.63pct），其中锦纶长丝毛利率21.29%（+1.75pct），增长显著。随着差异化产品尼龙6、尼龙66 逐步投产，2021Q1-3 公司毛利率、归母净利率迅速回升，分别为26.4%（+8.4pct）、12.3%（+6.8pct）。

　　原材料价格或将下行，功能性服饰消费升级拉动锦纶加速渗透锦纶耐磨吸湿强度高，下游服装行业应用空间大。与其他化学纤维相比，锦纶在强度和耐磨性、吸湿性等方面具有突出特点，因此锦纶面料质量稳固、经久耐穿，成为户外、运动等服饰领域的最佳选择，并有逐渐取代涤纶的趋势。但由于价格等方面限制，其应用广度不如涤纶。

　　原材料己二腈加速国产化，尼龙66 性能优价格下降，有望替代部分涤纶需求。尼龙66 在色牢度、弹性等方面更具优势，但过去尼龙66 切片价格高，原材料己二腈市场集中、依赖进口，尼龙66 发展受限。2020 年国产技术突破加速己二腈国产化，未来产能释放后，价格或将迎来下行，带动尼龙66 价格下降，与涤纶价差缩减，尼龙66 有望替代部分涤纶需求。

　　运动户外消费升级，功能性服饰需求增长打开锦纶市场空间。国内外运动市场高景气，随着消费升级、运动者专业知识提升，对运动服、瑜伽服、羽绒服、女性运动内衣的功能性提出更高要求，尼龙6、尼龙66 丝有望迎来旺盛需求。

　　锦纶产业链一体化加强协同，加速扩产打开长期成长空间公司业务分布在产业链上中下游，从锦纶纺丝、锦纶坯布制造到成品面料的各个环节，通过一体化运作优势，加强协同效应，提升公司整体经营效益。12 万吨差异化锦纶长丝产能逐步释放，预计2021 全年产能利用率约60%-70%，2022 有望达100%。投资新建绿色多功能锦纶新材料一体化项目，一期6 万吨差异化尼龙66 丝、10 万吨化学法再生尼龙丝有望于23 年4 月投产，2023 年产能利用率或可达50%。

　　研发创新优化产品结构，提高渗透率与市场份额公司充分发挥研发创新优势，优化产品结构，提升关键产品品质，拓宽产品领域，开发差异化、高附加价值产品。率先推出差异化尼龙66 丝，并增加透光性、黏性、安全性等方面附加值。2020 年免染彩锦纱、再生环保纱、尼龙66 纱等差异化产品销售同比增长68%，锦纶产品行业渗透率与公司市场份额不断提高。

　　优质客户蓄力向上，深度广度双管齐下

　　品牌客户资源沉淀深厚，是迪卡侬、探路者、C&A、H&M、海澜之家、乔丹、安踏等品牌长期合作伙伴。深度与广度并进，加大新品牌客户开发，同时挖掘现有大客户订单深度，优化客户结构。以安踏为例，公司与安踏携手构建从纱线到成衣的一站式供应体系，随着合作加深，安踏旗下安踏儿童、FILA 也相继成为公司客户。

　　可再生尼龙市场蓝海，技术突破抢占市场先机

　　我国居民消费观念正发生变化，消费结构逐步升级，追求时尚、环保和功能性纺织品成为消费主流。2021 年8 月公司携手三联虹普，布局国际高端可再生尼龙赛道。首例成套自有技术的万吨级化学回收法再生锦纶工程，技术突破填补国内该领域技术空白，实现锦纶纤维重复使用闭环循环。

　　首次覆盖，给予买入评级。

　　公司以创新产品增收益、常规产品降成本，充分发挥全产业链优势，积极推进绿色化、功能化、差别化产品研发，不断优化产品结构，加强市场开拓，强化成本管控，公司规模和品牌效应逐步显现。

　　我们预计公司2021-2023 年营业总收入分别为42、52、64 亿元，同比增长67%、24%、23%，归母净利润分别为4.6、6.1、8.2 亿元，同比增长284%、33%、35%，对应EPS 分别为0.5、0.7、1 元，对应PE 分别为29、22、16x。

　　选取可比公司，给予台华新材22 年PE 为31x，对应目标价为21.85 元/股。

　　风险提示：宏观经济波动引致的风险；行业竞争风险；规模扩张带来的管理风险；新冠疫情影响；汇率风险等。（天风证券）