裕同科技：打破瓶颈 迈向纸包巨擘之路 买入

    事件描述

    裕同科技发布半年报预告,预计 2019年上半年实现归属净利润区间为2.87-2.98亿元,同比增长区间为 8%-12%。

    事件评论

    受行业景气扰动, Q2利润增速略有放缓。公司预计单二季度归属净利润区间为 1.33-1.44亿元,同比增长区间为 4.7%-13.4%,略慢于我们对全年利润增速预期。我们判断或主要因为: 1、手机终端销售承压传导至包装业务:今年 1-5月智能手机出货量同比下滑 4.1%,市场竞争趋于激烈,手机厂商或挤压供应链利润; 2、新业务暂缺乏规模效应:

    公司在新的下游领域拓展顺利,考虑新客户前期订单相对零散,缺乏规模优势,且良品率相对较低,整体净利率或低于成熟品类;展望下半年,考虑上半年为纸包装淡季,对全年影响有限(通常上半年归属净利润占全年比重约 30%左右),伴随下半年核心客户的新品发布及针对新客户运营模式的逐步理顺,公司盈利或有改善空间。

    品类及客户稳步扩张,公司显著降低对单一大客户的依赖。作为 3C 包装龙头,近年来公司在深度绑定原有客户同时,亦持续加速向烟/酒/大健康/化妆品包装等领域扩张,其中, 1-5月全国烟/酒产量同比增长4.7%/0.4%,料能带动公司收入端稳健上行;同时,通过收购江苏德晋,进军化妆品包装市场,在消费升级的趋势下,或带来可观的增量贡献。

    打破单一下游的瓶颈,迈向纸包巨擘之路,迎来估值重塑的机会。 公司是 A 股纸质商业包装领先企业,拥华为、联想、 富士康等优质客户资源,借生产、技术及模式等综合优势或实现客户、品类和产能快速扩张,近年来,突破对消费电子领域过高的依赖,在烟酒包装、化妆品等领域均实现良性增长,料后续收入端增长有望持续优于行业,利润端随着成本、费用、汇率等压制因素缓解,且伴随利益机制的理顺,弹性逐步释放。我们预测公司 2019-2021年 EPS 为 1.25/1.57/1.94元,对应 PE为 15X/12X/10X。若回购议案顺利落地,可对股价和员工信心带来提振,继续予以“买入”评级。

    风险提示: 1. 消费电子景气度持续下行;

    2. 新客户拓展不及预期。（长江证券）